Golden Power: preparing the Corporate Transaction and analysing the screening procedure. From preliminary assessments to the Government’s decision.

1. The transaction the parties can negotiate and the transaction they will be able to implement

When a company decides to acquire another business, the first document on the table will usually contain a price, an equity percentage and an industrial plan. In strategic sectors, an essential part of the deal is still missing: the extent of the power the buyer will actually be able to exercise after paying that price.

Will it be able to integrate information systems? Transfer technology? Centralise treasury operations? Appoint the directors it had intended? Arrange support for Italian infrastructure from another country? These decisions may underpin the economic rationale for the investment. They are also decisions that Italy’s Golden Power regime may affect where the statutory conditions are met.

The issue arises here, while the transaction can still be changed. Approaching the Presidency of the Council of Ministers with a contract already built around synergies incompatible with protecting the asset means leaving the public review to address a difficulty that should have been considered when the transaction was being designed. The risk enters the price long before it enters the administrative file.

Consider an entirely hypothetical example: an international group interested in an Italian company that develops software for operating energy networks. The attraction of the acquisition lies in integrating products, technical support and information. A condition separating certain access rights or requiring organisational independence may leave the acquisition possible while changing its commercial appeal. Counsel must be able to explain that possibility when the board decides to invest, when the parties negotiate the terms and when lenders assess the financing.

Seen in this light, the Golden Power procedure provides a particularly revealing perspective on the law governing the economy. The contract confers rights; the administration assesses their effects on protected interests; EU law sets limits on restrictions on investment. The outcome emerges from the interaction of these levels, each with its own legal requirements and responsibilities.

My argument is that effective public protection and effective advice to the investor depend, to a significant extent, on the same capacity: describing precisely how the transaction changes the availability of a strategic function. A generic notification makes a selective decision harder. Powers exercised through generic formulations make an informed investment harder. The procedure is where both forms of generality must be overcome.

The following account takes Articles 1 and 2 of Decree-Law No 21 of 2012 as its principal reference. Special regimes, including the annual plan for 5G and the coordination rules introduced for the financial sector, are considered where they alter the sequence. The operational examples are proposed methods, distinct from mandatory requirements. That distinction allows the article to retain both practical value and scholarly rigour.

2. From the golden share to regulation of the transaction: the history behind the procedure

The State can sell its ownership of a company without ceasing to be responsible for the collective interests associated with its activities. The privatisations of the 1990s confronted Italian law with this problem: transferring shares was possible; transferring full responsibility for the continuity of an essential function to the new shareholder was a different matter.

The 1994 legislation sought an answer in special powers incorporated into the articles of association of certain companies. The expression golden share encapsulates that period, although it does not necessarily identify an actual share carrying privileged rights. The connection with privatisation remained central. Protection followed companies identified in part by their previous public ownership.

EU law put that approach to the test. The Court of Justice’s judgments of 4 June 2002 reached different outcomes: they found against the Portuguese and French regimes, while accepting the Belgian regime concerning certain energy infrastructure. The limits on intervention, the scope for reviewing its exercise and the procedural safeguards helped make the difference. In the judgment against Italy of 26 March 2009, by contrast, the criteria for exercising the powers were found insufficiently precise.

That history matters directly to anyone structuring a transaction today. Predictable public intervention is one of the conditions for investment. A defined restriction can be assessed, discussed and, if commercially sustainable, incorporated into the project. An indeterminate restriction creates a cost that is harder to measure and allocate.

The 2012 Decree-Law shifts the focus to the strategic relevance of activities and assets. Garofoli has described how the special powers became detached from their original connection with privatisation. The consequence is substantial: a business that has always been privately owned may also become the object of public protection. Its ownership history gives way to the function it performs.

This produces what may be described as a law of the national interest, provided the expression denotes a responsibility bounded by law. The strategic function must be identified; the risk must be established; the means of protection must be capable of justification. Spagnuolo Vigorita’s discussion of a new paradigm of public intervention helps explain this transformation, in which private initiative and public responsibility meet through a particularly far-reaching administrative power.

The history of the regime therefore leads to the procedure. The further protection moves away from a list of formerly State-owned companies, the more it requires an investigation capable of understanding how businesses actually operate. The transaction file must reveal the difference between an activity that matters to its shareholders and an activity whose availability determines the protection of an interest recognised by law.

3. The first stage: identify the applicable regime before discussing the outcome

The first task is to identify the provision that may bring the transaction within the regime. The distinction between defence and national security, governed by Article 1, and the strategic assets covered by Article 2 affects the classification of the parties, the thresholds, the relevant acts and the effects of the waiting period. The rules on 5G-related purchases in Article 1-bis have a further, distinct structure.

This assessment requires the Decree-Law to be read alongside the instruments identifying the relevant activities and assets. Depending on the sector, these include Decrees of the President of the Council of Ministers (DPCMs) Nos 108 of 2014, 179 of 2020 and 180 of 2020. DPCM No 133 of 2022 provides for coordination, pre-notification and certain simplified procedures; the procedural regulations of 2014 must still be read together with subsequent legislative amendments.

The business sector named in a company presentation is a starting point. Legal classification must reach the actual activities. A company may use artificial intelligence for an ancillary function or hold technology meeting the statutory characteristics. An operator may process ordinary data or control information whose availability is strategically significant. The same commercial label can describe radically different situations.

It is also necessary to distinguish falling within the scope of the regime from the existence of a threat capable of justifying intervention. Magliari has critically highlighted the risk that a widening scope may be accompanied by a weakening of the functional basis for the power. For a company, that distinction has an immediate consequence: notification may be required for a transaction even though there is considered to be no reason to exercise the special powers.

The preliminary conclusion should therefore expressly identify the asset, the provision that makes it relevant, the act that may trigger the regime and the person required to notify. The assessment of the risk of conditions or opposition is a separate matter. Presenting these two judgments as a single answer would prevent corporate decision-makers from understanding which issue they actually need to manage.

4. Understanding what is being acquired: due diligence on the strategic asset

Golden Power due diligence requires discussions with the business that often go beyond ordinary corporate documentation. Counsel must understand the functions performed by the asset, who depends on it, what alternatives exist and how long they would take to become operational. An inaccurate technical description can produce a legal error at the outset of the entire procedure.

In the hypothetical example of software for energy networks, knowing who owns the source code is necessary. It is also necessary to know who can update it, what remote access is permitted, how credentials are allocated, which licences survive a change of control and what support remains indispensable. Formal ownership of intellectual property and the practical ability to maintain the service may sit in different places.

Farrell and Newman’s analysis of the capacity of global networks to concentrate powers of surveillance and disruption helps explain these dependencies. Its value is analytical: it helps identify possible vulnerabilities. The legal basis for intervention remains the one provided by law. The theory of interdependence cannot become an independent ground for bringing a transaction within the screening regime.

In practice, it is useful to establish how the asset operates before and after the transaction. Changes in ownership, availability, access, organisation and decision-making capacity should be apparent. This comparison makes it possible to assess which risks arise from the acquisition and which already exist. The administration can then assess the actual change, while the investor can avoid assuming obligations based on an inaccurate account of its future influence.

This assessment also concerns the data room. Early disclosure of data, technology and sensitive documentation must comply with the applicable rules and any restrictions already imposed on the business. A confidentiality agreement governs a contractual relationship; signing it does not, by itself, make every form of access lawful. The composition of working groups, levels of access and availability of selectively disclosed versions of documents are organisational choices to be made in light of the particular risk.

The useful outcome of due diligence is a verifiable factual basis. It will inform the decision whether to notify, the negotiation of the contract and responses to the administration. If these three activities use different descriptions of the same business, the weakness of the dossier is already visible before filing.

5. Understanding the buyer: shareholdings, control and effective influence

The company signing the agreement may be only the final link in a larger structure. The assessment of the investor must follow the ownership chain and explain the rights that allow decisions to be influenced. For a fund, the manager’s functions, governance arrangements, any special investor rights and the financing structure also matter.

Article 2(5-bis) contains a detailed definition of a person outside the European Union. Subject to specified conditions, it includes persons established in the EU or European Economic Area but controlled by persons outside it, and also addresses circumvention. The place of establishment of the acquisition vehicle therefore does not exhaust the inquiry. The domestic definition must be distinguished from the concepts used in EU law, whose scope is examined below.

The origin of the capital enters the assessment through specific facts. Relationships with authorities of third countries, financing capable of influencing decisions, relevant past conduct and control structures are distinct from a general geopolitical perception. Meunier has shown how responses to foreign investment may depend both on perceived origin and on the investor’s institutional characteristics. In the procedure, that distinction must be translated into verifiable documents and powers.

For acquisitions governed by Article 2(5), control is relevant even where the buyer is from the EU, including Italy, in communications, energy, transport, health, agri-food and finance, including banking and insurance. For foreign persons outside the EU, the provision also covers holdings of at least 10 per cent of voting rights or capital where the overall investment value reaches EUR 1 million, and subsequent crossings of the 15, 20, 25 and 50 per cent thresholds. Acquisitions of control have their own trigger and do not benefit from a general exemption below that value.

Defence is subject to the different system in Article 1(5), with an initial threshold of more than 3 per cent and subsequent thresholds, under the wording applicable to listed companies and the corresponding cross-reference for unlisted companies. Automatically transferring the percentages in Article 2 to Article 1 produces incorrect results. Subsequent acquisitions and shareholder agreements must also be assessed under the relevant provision.

The practical implication is that a minority interest must be considered together with its attached rights. Percentage ownership, vetoes, appointment rights, information rights and contractual influence describe different matters. The preliminary opinion must explain which are relevant to the particular case, avoiding both mechanical reliance on percentages and an undefined concept of control.

6. Identifying the relevant act: Golden Power beyond share purchases

A transaction can change the availability of an asset without transferring control of the company holding it. A merger, demerger, business transfer, change of use or security interest may require a separate assessment. In Articles 1 and 2, rules on acquisitions of equity interests coexist with rules on corporate resolutions, acts and transactions.

Article 2(2) concerns assets in the sectors identified by paragraph 1; paragraph 2-bis introduces distinctions for additional assets, including by reference to the recipient and the sector. These differences affect the notification route. The initial file should therefore describe the entire contractual sequence: acquisition, financing, reorganisation and transfers planned after closing.

Security interests provide a particularly instructive example. In the Cedacri judgment of 5 December 2025, the Council of State attached significance to the shareholder’s retention of economic and governance rights when assessing the particular financing transaction secured by a pledge. The precedent requires examination of the rights actually conferred. It does not allow every creation or enforcement of security to be excluded from the regime as a matter of principle.

The assessment also extends to the formation of a new business. Article 2(7-bis) covers the establishment of an undertaking carrying on activities or holding assets identified under paragraphs 1 or 1-ter, where one or more shareholders outside the EU, as statutorily defined, hold at least 10 per cent of voting rights or capital. A joint venture may therefore raise a Golden Power issue at incorporation. This provision has its own requirements, which must be examined without automatically importing the value threshold applicable to certain minority acquisitions.

The same care is required for intragroup reorganisations. An unchanged ultimate controller may support the absence of a material change in risk; exclusions from the exercise of the powers must nevertheless be distinguished from notification obligations that remain applicable. Article 2(1-ter) also contains a specific provision for certain transactions involving intellectual property assets in technology sectors where persons outside the EU are involved, including within the same group.

Professional care requires the entire sequence to be intelligible, without treating the first administrative decision as unlimited cover for future acts. Approval of the structure described in the notification must be understood by reference to that structure. If a subsequent technology transfer changes an essential premise, the question whether the regime applies arises again.

7. Deciding whether to notify: the company’s preliminary assessment

A decision not to notify may be correct. Its reasoning must be capable of being reconstructed. The conclusion should be recorded in a document identifying the facts examined, the provisions applied and the elements supporting exclusion. If, for example, a particular functionality is decisive for the technological classification, the finding should rest on a technical description verified by the business.

That document does not create an exemption binding on the administration. It enables corporate bodies to make an informed decision, identifies who supplied the information and establishes which changes require reassessment. It becomes more useful if it also identifies unresolved issues and the reasons why they were not considered decisive.

A precautionary filing may be appropriate where the uncertainty concerns relevant matters and cannot reasonably be resolved. It nevertheless has costs in time, documentation and contractual commitments. A practice of notifying every transaction would transfer the entire preliminary classification exercise to the administration, increasing the burden on the system and making its focus on sensitive transactions less selective.

The residual nature of intervention requires particular care here. Article 14 of DPCM No 179 of 2020 preserves notification obligations while linking the exercise of the powers to the insufficiency of the specific applicable regulation. The presence of a sectoral regulator may therefore support an argument against exercising the powers, without automatically dispensing with the required notification.

In my view, professional judgment is also measured by the ability to give reasons for exclusion. The administration should receive the cases assigned to it by law; the company should be able to recognise those left to its own autonomy. Pre-notification sits between these needs. It becomes valuable when used to resolve a precisely described doubt at a stage when the investment can still usefully be shaped.

8. Drafting the contract while risk can still be negotiated

Public law begins to have effects during negotiations. A condition precedent linked to the Golden Power outcome allocates risk only if it defines which outcome will permit the agreement to be performed. A generic reference to “obtaining authorisation” may leave the most sensitive situation unresolved: an acquisition permitted subject to conditions that alter the industrial plan.

The parties must establish which conditions are acceptable, who may propose commitments and whose consent is needed to undertake them. A limit expressed only as a monetary amount may be insufficient. Giving up access to technology or a governance power may affect the transaction’s value without immediately translating into a measurable accounting cost.

In our example, separating certain IT access rights could be compatible with the investment; a restriction preventing integration of the acquired product could undermine its economic rationale. The parties should discuss that distinction before the administration proposes a measure. The contract should usefully establish who bears the cost of adjustments, how alternatives will be assessed and who has authority to accept a solution affecting the target company.

The final date by which the transaction must be capable of completion, usually called the long-stop date, must also reflect a considered timetable. Pre-notification, information gathering, possible supplementary submissions, EU cooperation and other required authorisations involve different timeframes. A contractual deadline set simply by adding forty-five days to signing may prove incompatible with an entirely regular procedure.

Cooperation between the parties also requires concrete arrangements. Responsibility for filing, the documents each party will provide, internal response deadlines, access to incoming communications and the handling of confidential information must be identified. In a competitive or unsolicited acquisition, the buyer’s and target company’s interests may diverge; the contract, where there is one, does not eliminate their respective positions in the procedure.

Clauses protecting the business’s value during the waiting period require a further balance. A consultation right over ordinary business and a power capable of bringing forward the buyer’s influence have different effects. Their wording must be coordinated with Golden Power restrictions, any applicable merger control regime and other relevant constraints. The administrative waiting period is not a period without rules.

9. Pre-notification: obtaining an answer while the transaction can still change

Article 7 of DPCM No 133 of 2022 allows the undertaking concerned to submit information on proposed incorporations, acquisitions, resolutions, acts or transactions to the Department for Administrative Coordination. The documents and information required for a formal notification must be supplied insofar as they are available. The provision expressly preserves the obligation to comply with mandatory notification deadlines.

Pre-notification therefore requires a sufficiently defined project. If the acquisition structure, control chain or rights being transferred remain unclear, the response may have limited value. The ability to submit information that is still provisional must be accompanied by an explanation of what is settled and what may change.

Within thirty days of the submission, the Department communicates the outcome of the Coordination Group’s deliberations. The transaction may be considered outside the regime, with no consequent obligation to make a formal notification; it may be considered potentially within scope, requiring a filing; or it may fall within scope but manifestly lack the grounds for exercising the special powers. Recommendations may accompany either of the latter two outcomes.

The rules also preserve the possibility of requesting a formal notification even following findings that the transaction falls outside the regime or manifestly lacks grounds for intervention. The three-day window available to the administrations and the parties, with their respective starting points, must be taken into account. Above all, if the thirty days expire without a decision, notification under Articles 1 and 2 is required. Silence at the pre-notification stage does not clear the transaction.

Whether to use pre-notification should be decided by comparing its expected value with the time available. It can be valuable where the doubt concerns the classification of a technology or the actual effect of particular rights. It is less useful where the obligation is clear and the project is ready for full review, unless there is a specific reason for early engagement. Garofoli places pre-notification within the design for simplifying and strengthening the organisation of the system: its usefulness depends on bringing forward an informed assessment.

A favourable outcome should ultimately be retained together with the facts submitted. If the project changes significantly, the original response cannot be read as an assurance covering any future transaction. At this stage too, certainty depends on correspondence between what has been described and what will be implemented.

10. Who must notify and when: responsibility does not pass to the adviser

The notification obligation must be allocated before the relevant time limit begins to run. For equity acquisitions under Articles 1(5) and 2(5), the obligation rests with the buyer, with joint notification with the target company where possible. For resolutions, acts and transactions covered by the corresponding provisions, the obligation rests with the undertaking concerned under the applicable rule. Instructing a professional organises compliance; it does not change the person legally responsible.

A joint filing may reduce duplication and make the dossier more consistent. Where there is no joint filing, the notifying company must simultaneously provide the company whose interests are being acquired with information on the essential elements of the transaction and the notification, and provide evidence that the information was received. This enables the target company to participate in the review. For acquisitions governed by those provisions, it may submit written observations and documents within fifteen days of notification.

The timing of compliance requires the provisions to be read separately. Article 1(4) concerns information on a resolution, act or transaction to be adopted. Article 2(2) and (2-bis) requires notification within ten days and, in any event, before implementation. The provisions governing acquisitions of equity interests also prescribe ten days and a regime suspending rights. These formulations do not establish a uniform rule allowing parties always to wait until ten days after closing.

For transactions subject to contractual conditions, notification should be organised around a sufficiently defined structure before transfer and integration proceed. The relationship between signing, effectiveness, transfer and implementation must be established from the actual contractual terms. The word signing does not, by itself, identify the same legal event in every contract; nor does the word closing resolve every question concerning the availability of the asset.

The event treated as legally relevant, the provision governing it and the operational deadline should therefore be recorded in writing. A timely filing must be prepared before that event. Waiting for a short statutory period to start before gathering foreign documentation turns a foreseeable issue into an avoidable urgency.

11. Preparing the dossier: making the transaction understandable

Notification requires a complete and consistent account of the transaction. The main submission should explain the company’s business, the relevant asset, the parties involved, the structure before and after the transaction, the investment value, the financing and the organisational consequences. The supporting documents must substantiate that account and allow it to be verified.

Depending on the transaction and the applicable forms, the dossier includes corporate and ownership documentation, transaction documents, agreements, financial data, descriptions of activities and information on the buyer. The source of funds and the industrial plan matter in relation to the statutory assessment criteria. For EU cooperation, Article 9 of Regulation 2019/452 identifies information on, among other matters, ownership, approximate value, products and services, countries of operation, financing and the date of the investment.

Completeness is not a question of document count. Even a complex contract attached in full may fail to make the right affecting the strategic asset visible. It is useful to explain where that right is located, how it operates and what effect it has. In technology transactions, a clear report verified by the technical managers may make the assessment much more reliable than a collection of commercial presentations.

The most consequential statements must be substantiated. If it is argued that the buyer will not have access to certain information, the technical and organisational restrictions preventing that access must be described. If a supply is said to be replaceable, the timeframe and conditions for replacement must be explained. If reliance is placed on the Italian company’s autonomy, its articles of association, delegated powers, service agreements and group systems must be read together.

For international groups, it is useful to prepare a single, coherent legal account in Italian and coordinate documentation in other languages with the needs of the review. Any need for translations or particular certifications should be checked against the relevant documents and requirements, without assuming that every foreign attachment requires the same formality. Signing authority and any power of attorney must be checked before submission.

The dossier should also address problematic matters the administration can reasonably be expected to identify. A material dependency disclosed together with measures capable of limiting it can be assessed. A dependency omitted and discovered during the review creates both a substantive problem and a problem with the reliability of the entire account.

12. Submission to the Presidency: filing, confidentiality and evidence of compliance

Article 5 of DPCM No 133 of 2022 requires submission exclusively by electronic means, using certified email (posta elettronica certificata, or PEC), to the Department for Administrative Coordination of the Presidency of the Council of Ministers at the specifically published address. The same provision governs communications by the target company and subsequent supplementary submissions. The official channel and forms must be checked in the version available when filing.

That check serves a precise purpose. An address taken from an old file or a form retained for years is not a sufficient basis for a new filing. The institutional recipient, proper signature, referenced attachments and their readability must be checked. Receipts and the exact version of the submitted dossier should be retained together, including where document sizes require several transmissions in accordance with the office’s instructions.

Proof of delivery records submission; it does not automatically establish that the notification is substantively complete. The distinction matters when calculating time limits. The working team should therefore monitor incoming communications immediately, rather than treating filing as the start of a period of passive waiting.

Confidentiality requires equally practical work. Commercially sensitive information must be identified, and the reason for protecting it must be understandable. Commercial confidentiality, personal information, any classified material and restrictions on disclosure between the parties must be distinguished. Confidentiality of the dossier does not exclude the institutional exchange of information provided for by national and EU rules.

For listed companies, the handling of the procedure must also be coordinated with separate market disclosure obligations. The Decree-Law specifies that notification does not, in itself, trigger the public disclosure obligation under Article 114 of the Consolidated Law on Finance (TUF). This does not exhaust the assessment of obligations applicable to inside information or other relevant events. Public disclosure and notification to the Presidency must be managed as connected legal matters, each with its own statutory basis.

13. Inside the Presidency: who conducts the review and how the decision is formed

Submission to the Presidency initiates a procedure involving several administrations. The Department for Administrative Coordination circulates the notification and convenes the Coordination Group to identify the ministry responsible for the review and the proposed decision. The communication to the parties identifies the competent ministry or informs them that the transaction falls outside the regime.

The responsible ministry conducts the assessment in coordination with the other administrations. The Coordination Group brings the different areas of expertise together; the National Cybersecurity Agency participates within its remit. This structure explains why the transaction must be described in a way that is legally precise and also intelligible to different technical and institutional interlocutors.

The decision to exercise the powers is adopted by decree of the President of the Council of Ministers, following a corresponding resolution of the Council of Ministers, under the applicable provisions. The review must identify the risk and the reasons for the proposed measure. The high-level nature of the assessment does not remove the need for a connection between established facts, the protected interest and the intervention actually ordered.

A decision not to exercise the powers may follow the simplified procedure in Article 6 of DPCM No 133 of 2022. In the absence of timely requests for referral to the Council of Ministers, the Group decides on the proposal and the Department communicates the outcome to the parties. The parties may request referral within five days of notification or of the communication informing them of their participation in the procedure. A decision not to exercise the powers may also be accompanied by recommendations.

The simplification concerns how the decision is formed; it does not give the company a general right to an early conclusion within a shorter period. Counsel must read communications for what they actually establish. Identification of the ministry, a request for information and communication of the outcome belong to different stages, with different effects on the timetable and the ability to implement the transaction.

14. The procedural timetable: forty-five days are not enough to fix the closing date

The ordinary period for exercising the powers under Articles 1 and 2 is forty-five days, according to the relevant provision. Using it in the contractual timetable nevertheless requires identification of the starting point, verification that the notification is complete and a record of applicable suspensions. The date of the first submission may not be the date on which the period validly begins to run.

Where a notification is incomplete, the Decree-Law links the starting point to receipt of the additional information. DPCM No 133 of 2022 addresses incompleteness or irregularity through a communication from the office and the submission of a new, complete notification. The distinction from a request for further information is substantive: the former affects the commencement or fresh commencement of the entire period; the latter suspends a period already running in the cases provided for.

Requests for information from the parties suspend the period once, until replies are received, with those replies due within ten days. For requests to third parties, a suspension is likewise available once, with replies due within twenty days. Requests after the first in each category do not produce a further suspension. The timetable must record the legal effect of each communication, avoiding the assumption that every exchange of documents has the same effect.

There is also a calculation issue that a practical article must make visible. Article 6(7) of Presidential Decrees (DPRs) Nos 35 and 86 of 2014 excludes Saturdays, Sundays and national holidays from the calculation of the periods to which it refers. The Golden Power Observatory’s 2025 policy paper nevertheless reports a practice of counting calendar days and calls for legislative clarification. This is a material divergence between the regulatory text and the practice reported by practitioners, which cannot be resolved by removing either piece of information from the analysis.

For practical management, compliance should be completed by the more cautious deadline, and the procedural timetable clarified promptly with the office. For closing and any reliance on the lapse of time without exercise of the powers, a documented legal assessment of the starting point and applicable calculation rule is required. Administrative clarification of scheduling is useful; resolving the legal issue requires the sources to be read together. The contractual timetable should accommodate the remaining uncertainty.

EU cooperation may also produce further suspensions under Article 2-ter of the Decree-Law. The actual duration is therefore not a fixed sum applicable to every transaction. It results from a sequence of events that must be tracked: complete filing, requests, replies, activation of cooperation and receipt of the resulting observations or opinions.

The distinction also carries a critical point. The investor has an interest in a swift procedure; certainty about how time is measured is a more basic requirement. A system demanding timely compliance must make its own timetable equally clear.

15. The investigation and the right to be heard: addressing the risk under examination

A request for information helps show where the administration’s attention is focused. It may concern missing data, the chain of control, the availability of technology or the feasibility of a commitment. The reply must answer the question and connect it to the overall account of the transaction.

DPCM No 133 of 2022 provides for requests to be transmitted by the Department, including through an invitation to a hearing. Information is supplied through the prescribed channel or submitted at the hearing if requested. Participation should therefore be organised so that those who understand the technical activity and those who assess its legal effects work from the same account.

A hearing can be particularly useful where an apparently simple vulnerability depends on a complex architecture. The technical manager can explain how the system works; counsel must explain the implications for the legal grounds for intervention and which measures are actually feasible. A meeting not followed by sufficiently precise documentation risks leaving an incomplete explanation in the file.

The target company retains its own position. It may clarify facts known to the buyer only through due diligence, challenge an account or explain the effects of conditions on business continuity. Its participation is particularly important where the required commitments must be implemented by its own corporate bodies and with its own resources. Agreement on the acquisition does not necessarily align every interest.

Participation safeguards must be read in light of the special regime and the applicable general rules. It would be imprudent to build the strategy on an expectation of always receiving, before the decision, a document equivalent to a definitive statement of objections. Submissions on disputed facts and available alternatives should be made while they can still contribute to the review. Any challenge to restrictions on the right to be heard requires a specific assessment of the procedure and the confidentiality requirements.

Counsel must also preserve the distinction between cooperation and acquiescence. Providing information and proposing solutions can accompany a reasoned challenge to the legal basis or proportionality of a measure. The position taken in defence of the investor becomes stronger when it identifies the missing element, the available alternative and the document demonstrating its effectiveness.

16. When the file becomes European

For investments covered by Regulation 2019/452, the national procedure forms part of a cooperation mechanism. The screening Member State transmits information to the Commission and the other Member States, which may issue comments or opinions within their respective competences. The company’s filing with the Presidency and the authority’s EU-level notification are separate steps. The final screening decision remains with the competent Member State.

Under Article 6 of the Regulation, an intention to intervene is communicated within fifteen calendar days of receipt of the information; comments and opinions ordinarily follow within thirty-five calendar days. Requests for additional information trigger the rule allowing twenty days from receipt of that information. In the circumstances specified in the same article, the Commission has up to a further five days after the deadline to issue an opinion following Member States’ comments. These periods must not be confused with those governing cooperation concerning investments not undergoing screening, under Article 7.

The connection with the Italian procedure is governed by Article 2-ter of the Decree-Law and Article 8 of DPCM No 133 of 2022. Notice of an intention to issue comments or an opinion produces the suspension provided for under national law; a suspension may also follow an Italian request for such contributions. The Department informs the parties of suspensions and handles requests for additional information. Initial transmission at EU level does not, by itself, amount to a fixed extension of the Italian period.

For an international business, this means that consistency of the dossier must extend across jurisdictions. Products, control, financing and the industrial plan cannot be described differently in parallel filings without an identifiable reason. Multiple investments or local acquisitions require coordination between advisers while preserving the specific features of national rules.

Schill has also examined the strengthening of EU screening in its relationship with openness to investment and the Union’s external economic policy. The procedure makes that tension concrete: information exchange can improve the assessment of cross-border risks, while the multiple levels involved require safeguards of proportionality and predictability. Cooperation should make the examination better informed and more amenable to scrutiny.

As at the date of this article, it is also necessary to distinguish the framework currently in operation from the reform already adopted. Regulation 2026/1386 has entered into force, but its general application begins on 17 January 2028, with certain preparatory provisions applying earlier and transitional rules in place. Regulation 2019/452 therefore continues to govern the mechanism described here. For transactions with a long time horizon, the analysis must be updated to reflect the investment’s actual timing.

17. EU law also reaches the substance of the decision

The European dimension goes beyond information exchange. An investment may be protected by freedom of establishment or the free movement of capital; restrictions must have a justification compatible with the Treaties. National responsibility for security, recognised by Article 4(2) TEU, must be exercised within that system of competences and safeguards.

The Xella judgment of 13 July 2023 requires particular attention to the facts. An EU company does not lose the protection of freedom of establishment solely because of its shareholders’ origin. In the dispute concerning construction materials, the Court examined the nature of the supply and the substance of the threat, recalling the need for a genuine and sufficiently serious risk to a fundamental interest. The mere economic importance of a supply does not resolve the question of justification.

The decision also concerns the scope of Regulation 2019/452, which the Court did not consider generally extended to investments by EU companies solely because they had shareholders from third countries, subject to the issue of artificial arrangements intended to circumvent screening. That delimitation must be distinguished from national legislation and the 2026 EU reform, which also broadens the framework in relation to certain European structures controlled by third-country investors. Conflating these levels or applying the new regime prematurely distorts the analysis of the individual transaction.

The dossier therefore requires a specific legal argument. The relevant freedom, the buyer’s position, the alleged threat and the less restrictive alternatives must be identified. An EU law argument gains strength when connected to the facts established in the review. An abstract assertion about the free movement of capital offers less protection than documentary evidence that a particular condition goes beyond what is necessary to neutralise the identified risk.

The same precision must guide the defence of the national interest. Merger control or prudential approval does not logically exclude every security risk. The Government must nevertheless explain which additional interest it is protecting and why the instrument used is compatible with the competences and limits of EU law. The distinct national function is on firmer ground when its object can be clearly identified.

18. The financial sector after the 2026 reform: a different sequence of procedures

The financial sector makes the need to coordinate different functions particularly clear. Prudential assessment of qualifying holdings, merger control and the protection of security have their own purposes. For credit institutions, the powers conferred on the ECB by Regulation 1024/2013 must be respected; for concentrations with an EU dimension, Article 21 of Regulation 139/2004 defines the scope for national measures protecting legitimate interests.

Law No 4 of 2026, converting Decree-Law No 175 of 2025 into law, amended Article 2 of Decree-Law No 21 of 2012. In the financial sector, including banking and insurance, where a transaction is also subject to authorisation by the European authorities competent for prudential and competition matters, the special powers cannot be exercised before the relevant procedures are completed. The rules also defer the start of the Golden Power notification periods until those procedures have concluded, in the circumstances covered by paragraphs 4 and 6-bis.

The practical consequence is significant. Planning cannot assume that every procedure will necessarily run in parallel towards interchangeable decisions. It is necessary to identify which European authorisations are actually required, what they cover and when each procedure can be regarded as concluded. The timing of the national filing and the transaction timetable depend on that information.

The amendment also has a substantive dimension. The reference to prudential regulation and merger control strengthens the question of residual intervention; national economic and financial security is linked to protecting essential interests not adequately safeguarded by the specific sectoral regulation. The Golden Power file should therefore explain what the competent authorities have already examined and what risk, if any, remains.

The European documents have a dual value: they evidence progress in the procedures and help define the national issue. They should not be treated as formulas that dispose of every security concern, nor may they be disregarded where they exclude or address the risk invoked. In my view, the strength of the national position here depends on making its distinct justification verifiable.

For counsel, this sequence requires close coordination between banking, insurance, competition and administrative law expertise. The industrial effects of a condition must remain connected to the risk justifying its adoption. A preference for a particular market structure, taken alone, does not replace the legal grounds for exercising a special power.

19. Designing the measures: the most sensitive part of the dialogue

Where the risk appears capable of mitigation, the question becomes which measure can neutralise it while keeping the investment feasible. Articles 1 and 2 give significance to requirements, conditions and commitments; a veto or opposition must be considered against the insufficiency of less restrictive solutions under the applicable provision. Discussion of the measures therefore forms part of the proportionality assessment.

A useful proposal should identify the risk addressed, the person bound by the obligation, the action required, the implementation deadline and how compliance can be verified. If the vulnerability concerns access to sensitive information, the measure must specify the information, the persons and the access in question. A general commitment to data protection may be difficult to verify while imposing obligations of uncertain scope on the business.

Garofoli has stressed the need for requirements that can actually be implemented and monitored. The criterion goes beyond administrative efficiency: a measure without identifiable parameters moves the dispute from the decision stage to the compliance stage. The company may find itself continually required to demonstrate compliance with a rule whose content is unclear.

Cost must therefore be assessed alongside precision. It is necessary to examine whether IT separation requires new infrastructure, whether a function must be maintained locally, whether governance autonomy is compatible with financing arrangements and whether a technological restriction changes licensing arrangements. Commitments must be approved by those capable of implementing them. The adviser cannot resolve through wording a contradiction that remains within the industrial organisation.

The Pirelli case shows how far measures can affect the allocation of decision-making power. According to the company’s statement of 11 April 2026 concerning the decree approved on 9 April and notified the following day, the new requirements address, among other matters, representation on corporate bodies, managerial autonomy, information flows and organisational relationships with the group. The reference is to the description published by the company, which is distinct from the full text of the decision.

For the investor, a formally unchanged shareholding may therefore confer a different set of powers in practice. That possibility must be reflected in the original price assessment and in the clauses defining acceptable measures. Engagement with the administration may improve the transaction structure; its economic effects must be understood by those who bear their cost.

20. Understanding the outcome: outside scope, no exercise of powers, recommendations, conditions and opposition

The final communication must be read for its legal character and its actual content. A finding that the transaction is outside scope means that the transaction described does not fall within the relevant regime. A decision not to exercise the powers rests on a different assessment: the transaction has been reviewed without the special powers being exercised. The difference matters if the facts change or a subsequent act requires assessment.

A decision not to exercise the powers may include recommendations. They require attention, but each statement cannot automatically be given the same legal treatment as conditions imposed through the exercise of the powers. Its wording, function and operative provisions must be examined. A concern expressed by the administration may be relevant to future organisation; the imposition of penalties, however, requires an identifiable legal basis.

Where conditions are imposed, the task is to translate the decree into obligations that can be implemented. The persons bound, the starting point, requirements preceding closing and those following it, periodic reporting and the monitoring authority must be identified. A provision addressed to the buyer and one addressed to the target company may require different corporate decisions and responsibilities.

Opposition to an acquisition and a veto on resolutions, acts or transactions have consequences that depend on the applicable provision and on whether implementation has already occurred. Where equity interests have been acquired and the regime in Article 1 or 2 applies, the rules may require their disposal within one year and provide for a court-ordered sale in the event of non-compliance. The contract must have considered these scenarios too, rather than providing only for the possibility that the deal simply does not complete.

Finally, expiry of the statutory period may permit the transaction or result in the powers not being exercised under the applicable provision. Reliance on that outcome requires a correct account of every event affecting the period and of what was actually notified. The effect of elapsed time following formal notification must be distinguished from silence at pre-notification, which follows the rule already examined.

21. Reaching closing: ensuring the implemented transaction is the one reviewed

A favourable conclusion to the procedure opens a final verification stage. The contract and structure to be implemented must be compared with what was presented to the Presidency. The scope of the target business, the identity of investors, governance rights, financing and organisational steps may have changed during the waiting period. Every material difference must be assessed before completion.

It is useful for the legal lead to bring together, in a closing memorandum, the outcome, the consistency of the facts, any immediate obligations and the status of other authorisations. This is a proposed organisational measure, distinct from a general statutory requirement. It enables corporate bodies and lenders to understand the basis for the decision to proceed.

The effects of the waiting period under the particular provision must also be respected. Under Article 2(4), the effectiveness of the resolution, act or transaction is suspended; for equity acquisitions, the Decree-Law specifically provides for the suspension of voting and other non-economic rights. These formulations must not be collapsed into a single regime. A contractual decision to defer closing may provide broader protection, but it must be recognised as a contractual choice.

The sequence on closing day requires care where the decree demands governance arrangements or technical protections that are immediately effective. An organisational safeguard may need to be established before transfer; an appointment may need to occur simultaneously; system access may depend on a verifiable separation being in place. A general promise to comply after closing does not replace compliance at the prescribed time.

Completion of the acquisition must also be coordinated with obligations to transmit documents and any communications required by the decision. The file that enabled the investment must be handed over to those responsible for its implementation. Discontinuity between the team that negotiated the deal and the team that will manage the business is one of the most readily preventable organisational risks.

22. After the decision: organising the relationship with the public authorities

A decree imposing conditions may establish a relationship that accompanies the company for years. The continuing dimension of the special powers, emphasised in Amorosino’s analysis, helps explain why the file cannot be closed when the equity interests are transferred. Protection of the public interest may take the form of obligations to be observed throughout the life of the investment.

The decision must be translated into organisational responsibilities. For each obligation, it is useful to identify a responsible function, the documents needed to evidence compliance and the time for verification. Those arrangements should be consistent with the competent administration and the monitoring procedures identified in the decree. The procedural regulations expressly envisage specifying requirements, monitoring criteria and the responsible administration.

A restriction on access to information, for example, requires rules that survive changes of personnel and suppliers. A governance obligation requires subsequent appointments to be examined in light of the decree. A requirement concerning continuity of a function must be considered when new outsourcing arrangements are negotiated. Compliance depends on the organisation’s ability to recognise decisions that affect the obligation.

Monitoring should produce usable records. A report merely asserting compliance provides weak evidence. It is more useful to connect obligations to facts, resolutions, configurations and checks while preserving information confidentiality. The aim is to enable both the company and the authority to understand whether the measure is working and what problems have emerged.

Unexpected developments must also be managed in an orderly way. If a measure becomes technically unworkable or circumstances change, the company must promptly examine the possibilities for engagement and, potentially, revision. A request for clarification or amendment does not, by itself, suspend the existing obligation. Until a new act or other effective determination is adopted, the decree remains binding according to its terms.

The duration and possible revision of conditions therefore deserve attention during the review itself. A measure justified by an identified risk should be capable of reassessment as that risk evolves. For the investor, understanding the terms of the administrative relationship over time is part of understanding the effective freedom to operate the acquired business.

23. Departures from the ordinary sequence: 5G, concessions and subsequent transactions

The 5G rules show why a single Golden Power timetable cannot describe every procedure. Article 1-bis concerns the annual plan for relevant purchases, to be notified before implementation, with updates possible every four months. Under that provision, the content covers the purchasing programme, suppliers, goods and services, ongoing contracts and network development.

The basic period is thirty days. Technical assessments may justify extensions of up to twenty days, extendable once more by twenty days in particularly complex cases; specific rules also apply to information requests, incompleteness and suspension. The plan is deemed approved when the prescribed periods expire. The assessment may also affect the period for which approval is granted and the replacement of goods or services. The regime therefore differs from that governing an acquisition of an equity interest under Articles 1 and 2.

For the businesses concerned, this requires procurement planning to be coordinated with public review. A change of supplier or architecture may affect the plan, earlier conditions and security checks. The procurement team must understand those constraints before undertaking contractual obligations.

For concessions, DPCM No 189 of 2022 establishes specific rules coordinating Golden Power notification with award procedures. The analysis must therefore integrate tender rules, the terms of the concession and the Golden Power procedure. The concession and the screening of the transaction retain their distinct functions; their coordination must be checked against the particular award sequence.

Similar attention is needed for events following an acquisition already reviewed. Further purchases of equity interests, changes to agreements, asset transfers or reorganisations may raise a fresh notification issue. The earlier decision is an essential element of the assessment, but its scope must be compared with the new act.

The practical principle is continuity of knowledge. Advisers assisting a group with a second transaction must be able to establish what was notified in the first, what measure was adopted and what factual premises supported it. Golden Power due diligence should therefore examine the asset’s administrative history alongside its current corporate position.

24. Failure to comply: action on the authority’s own initiative, invalidity and penalties

Failure to notify does not exhaust the public power merely because time has passed since the transaction. Where the notification obligation has been breached, Articles 1 and 2 provide for proceedings to begin even without a notification and link the period for exercising the powers to completion of the investigation establishing the breach. An investment implemented without notification must therefore also be assessed for its subsequent exposure.

The consequences must be distinguished. Depending on the case, they may include nullity of acts, suspension of rights, restoration obligations, disposal of equity interests and financial penalties. For failures to notify covered by Articles 1 and 2, the rules provide for penalties of up to twice the transaction value, subject to a minimum calculated at 1 per cent of the combined turnover of the undertakings involved. Breach of conditions may be governed by differently worded penalty provisions; the 5G regime has its own parameters. The applicable consequence must not be derived from a single formula applied indiscriminately to every breach.

Article 9 of DPCM No 133 of 2022 governs the penalty procedure. Following notification that proceedings have begun, the persons concerned have thirty days to submit written defences and documents, may ask to be heard and may inspect the file. A request for access suspends that period until disclosure. The procedure may end with a penalty or closure without further action.

This stage requires a separate defence. The alleged conduct, the applicable obligation, the responsible person, the documents available when the decision was made and the factors relevant to penalties must be established. A final decision not to exercise the powers over the transaction and a finding of an earlier failure to notify concern different issues; the former does not automatically extinguish the latter.

If the company discovers a possible failure to notify, the sequence must be reconstructed promptly and the proper way to engage with the administration assessed. A late notification cannot be presented as an automatic cure. Subsequent conduct may matter in the assessment of the case, but it does not replace examination of the breach and its effects.

25. Judicial protection: the litigation file begins during the administrative review

The strategic nature of the interests involved gives the administration a broad scope for assessment. The decision nevertheless remains subject to judicial review. Examination of the legal basis, the facts, the investigation, the statement of reasons and proportionality is particularly important precisely because the consequences for the business can be so substantial.

Disputes concerning the exercise of the special powers fall within the exclusive jurisdiction of the administrative courts and the functional competence of the Regional Administrative Court for Lazio, sitting in Rome (TAR Lazio). The expedited procedure under Article 119 of the Code of Administrative Procedure applies, including its rules halving procedural time limits and the exceptions for service of the originating application at first instance. An action for annulment remains ordinarily subject to a sixty-day time limit: its starting point and the further procedural requirements must be checked by reference to the decision and the way in which the applicant became aware of it.

Bringing proceedings does not automatically suspend the obligations. Interim relief requires an application and an assessment of the relevant conditions. A request to the administration for clarification or reconsideration must also be coordinated with the time limit for bringing a challenge: dialogue alone cannot be treated as neutralising that deadline.

TAR Lazio judgment No 13748 of 12 July 2025, concerning the UniCredit–Banco BPM transaction, demonstrates the importance of the reasons given for individual conditions. The judgment annulled specific parts of the decision, including the five-year duration provision and an extension concerning the project finance portfolio, on the distinct grounds examined by the court. Its significance cannot be recast as annulment of the entire decree or a definitive resolution of every EU law issue.

The precedent suggests a method of defence: examine each condition against the risk it claims to address, its scope and its duration. A complex decision may contain different assessments; the challenge must identify the defect in the part that actually adversely affects the applicant.

The quality of the judicial challenge also depends on the quality of the company’s preliminary investigation and its participation in the administrative procedure. If the company has documented a less restrictive solution, explained a technical dependency or demonstrated the cost of a measure, the court has material with which to assess any failure to consider those matters. Information that has never been organised rarely becomes persuasive evidence at the last moment.

Preparing the defence therefore begins when the dossier is built, even though the transaction may conclude without litigation. This is the professional value of traceability: making it possible to establish what the company stated, what the administration found and how both relate to the measure adopted.

26. The procedure as a measure of the quality of public power

Following Golden Power from the investment’s conception through to implementation reveals a profound change. The law of the national interest enters the drafting of the contract, the allocation of rights, the financing timetable and the organisation of the business. The public decision may make the transaction possible subject to conditions that define part of its economic substance.

That capacity must be accompanied by an equally demanding responsibility. The widening range of assets considered strategic makes it essential to distinguish the scope of public information-gathering from the grounds for restriction. A system may require information on many transactions while keeping its intervention selective. The frequency of notification does not, by itself, establish the frequency of threats.

In my view, the coherence of the regime depends on the ability to reconstruct the entire chain of assessment. The asset must be identified by its function; the change must be attributable to the transaction; the risk must relate to a protected interest; the measure must be explained by reference to that risk. EU law runs through each of these stages, from the allocation of competences to the proportionality of the outcome.

For the company, the same chain becomes a method of preparation. Due diligence establishes the facts, the contract allocates those risks that can be allocated between the parties, notification makes the project understandable, the review examines the concerns and monitoring sustains compliance with the imposed conditions over time. Each stage uses the work of the preceding one. Fragmented advice makes it harder to manage effects that run through the entire transaction.

Counsel’s value lies in the ability to connect these levels. The lawyer must understand the industrial plan without confusing it with the statutory classification, defend investment freedom through verifiable arguments and recognise the public interests that the law actually protects. Counsel must also know when a condition allows the transaction to proceed and when it changes its substance enough to require a fresh decision by the investor.

Legal certainty in this field means being able to know the facts on which decisions are made, the rules governing time and the obligations that will accompany the invested capital. The State protects more effectively when the reasons for its intervention are clear. A business invests more effectively when it addresses those reasons while it still has the freedom to shape the transaction.

Golden power: dalla decisione di investire al procedimento in Presidenza, fino al closing e all’esecuzione delle prescrizioni.

1. L’operazione che le parti possono negoziare e quella che potranno realizzare

Quando un’impresa decide di acquisirne un’altra, il primo documento sul tavolo contiene normalmente un prezzo, una percentuale di capitale, un progetto industriale. Nei settori strategici manca ancora una parte essenziale dell’affare: la misura del potere che l’acquirente potrà effettivamente esercitare dopo aver pagato quel prezzo.

Potrà integrare i sistemi informativi? Trasferire una tecnologia? Accentrare la tesoreria? Nominare gli amministratori che aveva previsto? Organizzare da un altro Paese l’assistenza a un’infrastruttura italiana? Sono decisioni che possono costituire la ragione economica dell’investimento. Sono anche decisioni sulle quali il Golden power può incidere, quando ricorrano i presupposti stabiliti dalla legge.

Il problema nasce qui, quando l’operazione è ancora modificabile. Arrivare alla Presidenza del Consiglio con un contratto già costruito su sinergie incompatibili con la protezione dell’attivo significa affidare all’istruttoria pubblica una difficoltà che avrebbe dovuto essere affrontata nella progettazione privata. Il rischio entra nel prezzo molto prima che entri nel fascicolo amministrativo.

Si consideri, come esempio interamente ipotetico, un gruppo internazionale interessato a un’impresa italiana che sviluppa software per il funzionamento di reti energetiche. L’acquisizione viene valutata perché consente di integrare prodotti, assistenza tecnica e informazioni. Una prescrizione che separi determinati accessi o imponga un’autonomia organizzativa può lasciare possibile l’acquisto e modificarne, tuttavia, la convenienza. L’avvocato deve poter rappresentare questa eventualità quando il consiglio di amministrazione decide di investire, quando le parti negoziano le condizioni e quando i finanziatori valutano il debito.

Da questa prospettiva il procedimento Golden power diviene un osservatorio particolarmente significativo sul diritto dell’economia. Il contratto attribuisce diritti; l’amministrazione ne valuta gli effetti sugli interessi protetti; il diritto europeo delimita la possibilità di restringere l’investimento. Il risultato nasce dall’interazione fra questi livelli, ciascuno dei quali conserva presupposti e responsabilità propri.

La tesi che intendo sostenere è che la qualità della tutela pubblica e la qualità dell’assistenza all’investitore dipendano, in larga misura, dalla stessa capacità: descrivere con precisione come l’operazione modifichi la disponibilità di una funzione strategica. Una notifica generica rende più difficile una decisione selettiva. Un potere esercitato attraverso formule generiche rende più difficile un investimento consapevole. Il procedimento è il luogo nel quale entrambe queste genericità devono essere superate.

Il percorso che segue assume come riferimento principale gli artt. 1 e 2 del decreto-legge n. 21 del 2012. Le discipline particolari, fra cui il piano annuale relativo al 5G e il coordinamento introdotto nel settore finanziario, saranno considerate nei punti in cui modificano il percorso. Gli esempi operativi costituiscono proposte di metodo, distinte dagli adempimenti obbligatori. Questa distinzione consente di conservare al testo insieme utilità professionale e rigore scientifico.

2. Dalla golden share alla disciplina dell’operazione: una storia che spiega il procedimento

Lo Stato può cedere la proprietà di un’impresa senza cessare di rispondere degli interessi collettivi ai quali la sua attività è collegata. Le privatizzazioni degli anni Novanta hanno posto il diritto italiano di fronte a questo problema: trasferire le azioni era possibile; trasferire integralmente al nuovo azionista la responsabilità per la continuità di una funzione essenziale era tutt’altra questione.

La disciplina del 1994 cercò una risposta nei poteri speciali inseriti negli statuti di determinate società. L’espressione golden share riassume quella stagione, pur senza identificare necessariamente una vera azione dotata di prerogative privilegiate. Il collegamento con le privatizzazioni rimaneva centrale. La protezione seguiva imprese individuate anche in ragione della loro precedente appartenenza pubblica.

Il diritto europeo mise alla prova questa costruzione. Le decisioni della Corte di giustizia del 4 giugno 2002 ebbero esiti differenti: censurarono i regimi portoghese e francese, mentre ammisero quello belga relativo a determinate infrastrutture energetiche. La delimitazione dell’intervento, la sua controllabilità e le garanzie procedurali contribuivano a fare la differenza. Nella sentenza contro l’Italia del 26 marzo 2009 emerse, invece, l’insufficiente precisione dei criteri di esercizio del potere.

Quella vicenda interessa direttamente chi oggi costruisce un’operazione. La prevedibilità dell’intervento pubblico appartiene alle condizioni dell’investimento. Una restrizione determinata può essere valutata, discussa e, se sostenibile, incorporata nel progetto. L’indeterminatezza della restrizione produce un costo che è più difficile misurare e distribuire.

Il decreto-legge del 2012 sposta il centro della disciplina sulla rilevanza strategica delle attività e degli attivi. Garofoli ha descritto l’emancipazione dei poteri speciali dal legame originario con la privatizzazione. La conseguenza è incisiva: anche un’impresa sempre rimasta privata può diventare destinataria della protezione pubblica. La sua storia proprietaria cede rilievo alla funzione che essa svolge.

Si forma così quello che può essere definito un diritto dell’interesse nazionale, purché l’espressione indichi una responsabilità giuridicamente delimitata. La funzione strategica deve essere individuata; il rischio deve essere ricostruito; il mezzo di protezione deve poter essere giustificato. La riflessione di Spagnuolo Vigorita sul nuovo paradigma di intervento pubblico aiuta a comprendere questa trasformazione, nella quale iniziativa privata e responsabilità pubblica si incontrano attraverso un potere amministrativo particolarmente intenso.

La storia dell’istituto conduce pertanto al procedimento. Più la protezione si allontana da un elenco di imprese già appartenute allo Stato, più richiede un’istruttoria capace di conoscere l’economia concreta. È nel fascicolo dell’operazione che deve apparire la differenza fra un’attività importante per i suoi azionisti e un’attività dalla cui disponibilità dipenda un interesse protetto dall’ordinamento.

3. Prima fase: individuare la disciplina applicabile prima di discutere l’esito

Il primo lavoro consiste nell’individuare la norma che può intercettare l’operazione. La distinzione fra i settori della difesa e della sicurezza nazionale, regolati dall’art. 1, e gli attivi strategici considerati dall’art. 2 ha conseguenze sulla qualificazione dei soggetti, sulle soglie, sugli atti rilevanti e sugli effetti dell’attesa. La disciplina delle acquisizioni relative al 5G, contenuta nell’art. 1-bis, presenta una struttura ulteriore.

Questa ricognizione richiede di leggere il decreto-legge insieme alle fonti che individuano le attività e gli attivi. Assumono rilievo, secondo il settore, il DPCM n. 108 del 2014, il DPCM n. 179 del 2020 e il DPCM n. 180 del 2020. Il DPCM n. 133 del 2022 organizza il coordinamento, la prenotifica e alcune semplificazioni; i regolamenti procedurali del 2014 continuano a richiedere una lettura coordinata con le modifiche legislative successive.

Il settore economico indicato nella presentazione aziendale offre un punto di partenza. La qualificazione giuridica deve arrivare alle attività effettive. Un’impresa può utilizzare intelligenza artificiale per una funzione accessoria oppure detenere una tecnologia che abbia le caratteristiche richieste dalla disciplina. Un operatore può trattare dati ordinari oppure controllare informazioni la cui disponibilità assuma rilevanza strategica. La medesima etichetta commerciale può descrivere situazioni radicalmente diverse.

Occorre poi separare l’ingresso nel perimetro dalla presenza di una minaccia idonea a giustificare l’intervento. Magliari ha criticamente evidenziato il rischio che l’ampliamento dell’ambito applicativo si accompagni all’indebolimento del presupposto funzionale del potere. Per l’impresa la distinzione produce un risultato immediato: può essere necessario notificare un’operazione per la quale si ritenga insussistente qualsiasi ragione di esercizio dei poteri speciali.

La conclusione preliminare dovrebbe dunque rendere espliciti l’attivo considerato, la disposizione che lo rende rilevante, l’atto che può attivare la disciplina e il soggetto obbligato. A questa conclusione si aggiunge, su un piano distinto, la valutazione del rischio di prescrizioni o di opposizione. Presentare questi due giudizi come un’unica risposta impedirebbe agli organi societari di comprendere quale problema debbano effettivamente governare.

4. Conoscere ciò che si compra: la due diligence dell’attivo strategico

La verifica Golden power richiede un dialogo con l’impresa che spesso oltrepassa la documentazione societaria ordinaria. Il legale deve comprendere quali funzioni svolga il bene, quali soggetti dipendano da esso, quali alternative siano disponibili e in quanto tempo potrebbero diventare operative. Una descrizione tecnicamente imprecisa può produrre un errore giuridico a monte dell’intero procedimento.

Nel caso ipotetico del software destinato a reti energetiche, sapere chi possieda il codice sorgente è necessario. Occorre anche conoscere chi possa aggiornarlo, quali accessi siano consentiti da remoto, come siano distribuite le credenziali, quali licenze sopravvivano a un cambio di controllo e quale assistenza resti indispensabile. Il controllo formale della proprietà intellettuale e la capacità concreta di mantenere il servizio possono collocarsi in luoghi diversi.

L’analisi di Farrell e Newman sulla capacità delle reti globali di concentrare poteri di osservazione e interruzione aiuta a leggere queste dipendenze. Il suo valore è conoscitivo: consente di individuare possibili vulnerabilità. La base legale del potere rimane quella prevista dall’ordinamento. La teoria delle interdipendenze non può diventare un’autonoma clausola di assoggettamento a controllo.

Operativamente è utile costruire una ricostruzione dell’attivo prima e dopo l’operazione. Devono emergere i cambiamenti di proprietà, disponibilità, accesso, organizzazione e capacità decisionale. Il confronto consente di misurare quali rischi derivino dall’acquisizione e quali appartengano già alla situazione esistente. L’amministrazione potrà così valutare il mutamento reale, mentre l’investitore potrà evitare di assumere obblighi costruiti su una rappresentazione inesatta della propria futura influenza.

Questa verifica riguarda anche la data room. La circolazione anticipata di dati, tecnologie e documentazione sensibile deve rispettare le discipline applicabili e gli eventuali vincoli già imposti all’impresa. L’accordo di riservatezza disciplina un rapporto contrattuale; la sua sottoscrizione, da sola, non rende lecita qualsiasi forma di accesso. La composizione dei gruppi di lavoro, i livelli di consultazione e la disponibilità di versioni selettive dei documenti sono scelte organizzative da assumere in relazione al rischio concreto.

Il risultato utile della due diligence è una base fattuale verificabile. Sarà impiegata per decidere se notificare, per negoziare il contratto e per rispondere all’amministrazione. Se queste tre attività utilizzano descrizioni differenti della medesima impresa, la fragilità del dossier è già visibile prima del deposito.

5. Conoscere chi acquista: partecipazioni, controllo e influenza effettiva

La società che sottoscrive il contratto può essere soltanto l’ultimo anello di una struttura più ampia. La ricostruzione dell’investitore deve risalire la catena partecipativa e chiarire i diritti che consentono di influenzarne le decisioni. Per un fondo assumono rilievo anche le funzioni del gestore, gli accordi di governance, eventuali diritti particolari degli investitori e le caratteristiche del finanziamento.

L’art. 2, comma 5-bis, contiene una nozione articolata di soggetto esterno all’Unione europea. Comprende, a determinate condizioni, soggetti stabiliti nell’Unione o nello Spazio economico europeo ma controllati da soggetti esterni, e contempla i comportamenti elusivi. La sede della società veicolo non esaurisce pertanto l’indagine. Occorre distinguere la definizione nazionale dalle nozioni impiegate dal diritto europeo, la cui portata sarà esaminata oltre.

La provenienza del capitale entra nella valutazione attraverso fatti specifici. I rapporti con amministrazioni di Paesi terzi, i finanziamenti capaci di condizionare le scelte, precedenti condotte rilevanti e assetti di controllo costituiscono elementi diversi da una generica percezione geopolitica. Meunier ha mostrato come le reazioni agli investimenti stranieri possano dipendere sia dall’origine percepita sia dalle caratteristiche istituzionali del soggetto. Nel procedimento questa distinzione deve essere tradotta in documenti e poteri verificabili.

Per gli acquisti disciplinati dall’art. 2, comma 5, il controllo è rilevante anche quando l’acquirente appartenga all’Unione, Italia compresa, nei settori delle comunicazioni, dell’energia, dei trasporti, della salute, agroalimentare e finanziario, incluso quello creditizio e assicurativo. Per i soggetti esteri non appartenenti all’Unione la norma considera anche partecipazioni almeno pari al 10 per cento dei diritti di voto o del capitale, quando il valore complessivo dell’investimento raggiunga un milione di euro, e i successivi superamenti delle soglie del 15, 20, 25 e 50 per cento. Gli acquisti di controllo seguono il proprio presupposto e non beneficiano di un’esenzione generale sotto quel valore.

Nel comparto della difesa opera il diverso sistema dell’art. 1, comma 5, con una soglia iniziale superiore al 3 per cento e successive soglie, secondo la formulazione prevista per le società quotate e il rinvio operato per le non quotate. Trasferire automaticamente le percentuali dell’art. 2 all’art. 1 conduce a risultati errati. Anche le acquisizioni successive e i patti fra soci devono essere ricostruiti secondo la disposizione pertinente.

L’effetto pratico è che una partecipazione di minoranza merita di essere letta insieme ai suoi diritti. Percentuale, veto, nomina, informazione e influenza contrattuale descrivono profili distinti. Il parere preliminare deve spiegare quali di essi abbiano rilievo nella specifica fattispecie, evitando sia automatismi quantitativi sia una nozione indeterminata di controllo.

6. Individuare l’atto rilevante: il Golden power oltre la compravendita di azioni

Un’operazione può modificare la disponibilità di un attivo senza trasferire il controllo della società che lo detiene. Una fusione, una scissione, una cessione di ramo, un mutamento di destinazione o una garanzia possono richiedere una verifica autonoma. Negli artt. 1 e 2 la disciplina degli acquisti partecipativi convive con quella delle delibere, degli atti e delle operazioni societarie.

Nell’art. 2, comma 2, il riferimento concerne gli attivi dei settori individuati dal comma 1; nel comma 2-bis la disciplina degli ulteriori attivi introduce distinzioni anche in relazione al destinatario e al settore. Queste differenze incidono sul percorso di notifica. Perciò il fascicolo iniziale dovrebbe descrivere l’intera sequenza negoziale: acquisizione, finanziamento, riorganizzazione e trasferimenti programmati dopo il closing.

Un passaggio particolarmente istruttivo riguarda le garanzie. Nella decisione Cedacri del 5 dicembre 2025 il Consiglio di Stato ha valorizzato la permanenza dei diritti patrimoniali e amministrativi in capo al socio nel giudicare la specifica operazione finanziaria assistita da pegno. Il precedente richiede di leggere i diritti effettivamente attribuiti. Non consente di escludere in blocco qualsiasi costituzione o escussione di garanzia dall’ambito della disciplina.

La verifica riguarda anche la nascita di una nuova impresa. L’art. 2, comma 7-bis, considera la costituzione di un’impresa che svolga attività o detenga attivi individuati ai sensi dei commi 1 o 1-ter, quando uno o più soci esterni all’Unione, secondo la definizione legislativa, detengano almeno il 10 per cento dei diritti di voto o del capitale. Una joint venture può quindi porre un problema Golden power già al momento della costituzione. La previsione ha presupposti propri, da esaminare senza importare automaticamente il requisito di valore previsto per alcune acquisizioni di minoranza.

La medesima attenzione serve nelle riorganizzazioni infragruppo. L’identità del controllante finale può sostenere l’assenza di una modifica sostanziale del rischio; occorre tuttavia distinguere le esclusioni dall’esercizio del potere dagli obblighi di notifica che rimangono applicabili. Inoltre, l’art. 2, comma 1-ter, contiene una previsione specifica per determinate operazioni su attivi coperti da proprietà intellettuale in settori tecnologici, quando riguardino soggetti esterni all’Unione, anche all’interno del medesimo gruppo.

La prudenza professionale consiste nel rendere leggibile la sequenza completa, senza attribuire alla prima decisione amministrativa una copertura illimitata di atti futuri. L’approvazione della struttura descritta nella notifica deve essere rapportata a quella struttura. Se il trasferimento successivo di tecnologia ne altera un presupposto essenziale, la domanda sull’applicabilità della disciplina si presenta nuovamente.

7. Decidere se notificare: l’istruttoria privata della scelta

Una decisione di non notificare può essere corretta. Deve poter essere ricostruita. La conclusione dovrebbe risultare da un documento che identifichi i fatti esaminati, le disposizioni applicate e gli elementi dai quali dipende l’esclusione. Se, per esempio, una determinata funzionalità è decisiva per la qualificazione tecnologica, il suo accertamento dovrebbe poggiare su una descrizione tecnica verificata dall’impresa.

Questo documento non produce un’esenzione opponibile all’amministrazione. Consente agli organi societari di assumere una decisione informata, individua chi abbia fornito i dati e stabilisce quali modifiche richiedano una nuova valutazione. La sua utilità aumenta se indica anche le questioni rimaste aperte e le ragioni per le quali esse siano state considerate non decisive.

La notificazione cautelativa può essere appropriata quando l’incertezza riguarda elementi rilevanti e non sia ragionevolmente risolvibile. Ha, però, un costo in termini di tempo, documentazione e impegni contrattuali. Una prassi fondata sulla notifica di ogni operazione finirebbe per trasferire all’amministrazione l’intera qualificazione preliminare, aumentando il carico del sistema e rendendo meno selettiva l’attenzione sulle operazioni sensibili.

La residualità dell’intervento merita qui particolare cautela. L’art. 14 del DPCM n. 179 del 2020 lascia fermi gli obblighi di notifica mentre collega l’esercizio dei poteri all’insufficienza della specifica regolamentazione applicabile. La presenza di un’autorità di settore può quindi sostenere un argomento di non esercizio, senza dispensare automaticamente dalla comunicazione dovuta.

A mio avviso, la professionalità si misura anche nella capacità di motivare un’esclusione. L’amministrazione deve ricevere i casi che la legge le attribuisce; l’impresa deve poter riconoscere quelli che rimangono nella propria autonomia. Fra queste esigenze si colloca la prenotifica, che acquista valore quando viene utilizzata per risolvere un dubbio descritto con precisione e in un momento ancora utile alla progettazione dell’investimento.

8. Costruire il contratto mentre il rischio è ancora negoziabile

La disciplina pubblicistica comincia a produrre effetti nella negoziazione. Una condizione sospensiva collegata all’esito Golden power distribuisce il rischio soltanto se definisce quale esito permetta di eseguire l’accordo. La formula generica «ottenimento dell’autorizzazione» può lasciare irrisolto proprio il caso più delicato: un acquisto consentito con prescrizioni che cambino il progetto industriale.

Le parti devono stabilire quali condizioni siano accettabili, chi possa proporre impegni e quale consenso occorra per assumerli. Un limite espresso soltanto attraverso un importo può essere insufficiente. La rinuncia all’accesso a una tecnologia o a un potere di governance può incidere sul valore dell’operazione senza tradursi immediatamente in un costo contabile misurabile.

Nel nostro esempio, la separazione di alcuni accessi informatici potrebbe essere compatibile con l’investimento; una limitazione che impedisca l’integrazione del prodotto acquisito potrebbe comprometterne la ragione economica. La differenza va discussa fra le parti prima che l’amministrazione prospetti una misura. È utile che il contratto stabilisca chi sostenga gli adeguamenti, come siano valutate le alternative e chi abbia il potere di accettare una soluzione che riguardi la società acquisita.

Anche la data finale entro la quale l’operazione deve potersi completare, normalmente definita long-stop date, deve riflettere un calendario ragionato. Prenotifica, raccolta delle informazioni, eventuali integrazioni, cooperazione europea e autorizzazioni concorrenti producono tempi differenti. Un termine contrattuale costruito sommando quarantacinque giorni alla firma può diventare incompatibile con un procedimento del tutto regolare.

La collaborazione fra le parti richiede poi una disciplina concreta. Devono essere individuati il responsabile del deposito, i documenti che ciascuna parte fornirà, i tempi interni di risposta, l’accesso alle comunicazioni ricevute e la gestione delle informazioni riservate. In un’acquisizione competitiva o non concordata gli interessi dell’acquirente e della società bersaglio possono divergere; il contratto, ove esista, non elimina la rispettiva posizione nel procedimento.

Le clausole che proteggono il valore dell’impresa durante l’attesa richiedono un ulteriore equilibrio. Un diritto di consultazione sull’ordinaria gestione e un potere capace di anticipare l’influenza dell’acquirente hanno effetti diversi. La loro formulazione deve essere coordinata con le limitazioni Golden power, con l’eventuale disciplina delle concentrazioni e con gli altri vincoli applicabili. L’attesa amministrativa non costituisce uno spazio privo di regole.

9. La prenotifica: ottenere una risposta mentre l’operazione può ancora cambiare

L’art. 7 del DPCM n. 133 del 2022 consente all’impresa interessata di trasmettere al Dipartimento per il coordinamento amministrativo un’informativa sui progetti di costituzione, acquisizione, delibera, atto o operazione. Devono essere forniti i documenti e le informazioni previsti per la notifica formale, in quanto disponibili. La disposizione conserva espressamente l’obbligo di rispettare i termini della notificazione dovuta.

La prenotifica ha quindi bisogno di un progetto sufficientemente definito. Se la struttura dell’acquisizione, la catena di controllo o i diritti trasferiti rimangono indeterminati, la risposta rischia di avere un’utilità limitata. La possibilità di presentare informazioni ancora provvisorie deve accompagnarsi all’indicazione di ciò che è stabilito e di ciò che può mutare.

Entro trenta giorni dall’informativa, il Dipartimento comunica l’esito delle deliberazioni del Gruppo di coordinamento. L’operazione può essere ritenuta estranea all’ambito applicativo, con conseguente assenza dell’obbligo di notifica formale; può essere considerata suscettibile di rientrarvi, richiedendo il deposito; oppure può risultare compresa nel perimetro ma manifestamente priva dei presupposti per l’esercizio dei poteri speciali. In queste ultime due ipotesi possono essere formulate raccomandazioni.

La disciplina conserva, inoltre, la possibilità di richiedere la notificazione formale anche per gli esiti di estraneità o di manifesta insussistenza dei presupposti. Occorre considerare la finestra di tre giorni prevista per le amministrazioni e per le parti, con i rispettivi momenti iniziali. Soprattutto, il decorso dei trenta giorni senza una decisione comporta la necessità di eseguire la notifica ai sensi degli artt. 1 e 2. Il silenzio sulla prenotifica non libera l’operazione.

Il suo impiego va deciso confrontando utilità attesa e tempo disponibile. Può essere prezioso quando il dubbio riguarda la qualificazione di una tecnologia o l’effettiva incidenza di diritti particolari. È meno utile quando l’obbligo è chiaro e il progetto è già pronto per l’esame completo, salvo che un confronto anticipato abbia una specifica ragione. Garofoli ha collocato la prenotifica nel disegno di semplificazione e rafforzamento organizzativo del sistema: la sua utilità dipende dalla capacità di anticipare una valutazione informata.

Un esito favorevole deve infine essere conservato insieme ai fatti presentati. Se il progetto cambia significativamente, la risposta originaria non può essere letta come una garanzia riferita a qualunque operazione futura. Anche in questa fase la certezza nasce dalla corrispondenza fra quanto descritto e quanto sarà realizzato.

10. Chi deve notificare e quando: la responsabilità non si trasferisce al consulente

L’obbligo di notifica deve essere attribuito prima che inizi a decorrere il relativo termine. Per gli acquisti partecipativi degli artt. 1, comma 5, e 2, comma 5, il riferimento è all’acquirente, con notificazione congiunta alla società acquisita ove possibile. Per le delibere, gli atti e le operazioni considerati dalle corrispondenti disposizioni, l’obbligo grava sull’impresa interessata secondo la fattispecie. L’incarico al professionista organizza l’adempimento e non modifica il soggetto obbligato dalla legge.

La notifica congiunta può ridurre duplicazioni e rendere coerente il dossier. Quando non avvenga, la società notificante deve trasmettere contestualmente alla società le cui partecipazioni sono acquistate un’informativa sugli elementi essenziali dell’operazione e della notifica, fornendo prova della ricezione. La previsione consente alla società bersaglio di partecipare all’istruttoria. Negli acquisti disciplinati dalle disposizioni citate, essa può presentare memorie e documenti entro quindici giorni dalla notifica.

Il momento dell’adempimento richiede una lettura distinta delle norme. L’art. 1, comma 4, riguarda l’informativa sulla delibera, sull’atto o sull’operazione da adottare. L’art. 2, commi 2 e 2-bis, prevede la notificazione entro dieci giorni e comunque prima dell’attuazione. Le disposizioni sugli acquisti di partecipazioni stabiliscono a loro volta il termine di dieci giorni e un regime di sospensione dei diritti. Da queste formulazioni non si ricava una regola uniforme che consenta di attendere sempre dieci giorni dopo il closing.

Nelle operazioni contrattualmente condizionate è opportuno organizzare la notifica su una struttura sufficientemente definita prima di procedere al trasferimento e all’integrazione. Il rapporto fra firma, efficacia, trasferimento e attuazione deve essere ricostruito sulla base delle clausole effettive. La parola signing non individua, da sola, un evento giuridico identico in tutti i contratti; neppure la parola closing risolve tutte le questioni relative alla disponibilità dell’attivo.

Occorre quindi fissare per iscritto l’evento assunto come rilevante, la disposizione che lo disciplina e la scadenza operativa. Il deposito tempestivo deve essere preparato prima di quell’evento. Far dipendere la raccolta della documentazione estera dall’avvio di un termine breve significa trasformare un problema prevedibile in un’urgenza evitabile.

11. Preparare il dossier: rendere l’operazione conoscibile

La notifica richiede una rappresentazione completa e coerente dell’operazione. Il testo principale dovrebbe consentire di comprendere l’attività dell’impresa, l’attivo rilevante, i soggetti coinvolti, la struttura precedente e successiva, il valore dell’investimento, il finanziamento e le conseguenze organizzative. Gli allegati devono documentare questa rappresentazione e permettere di verificarla.

La raccolta include, secondo la fattispecie e la modulistica applicabile, documentazione societaria e partecipativa, atti negoziali, patti, dati economici, descrizioni delle attività e informazioni sull’acquirente. L’origine dei fondi e il progetto industriale assumono rilievo in rapporto ai criteri legali di valutazione. Per la cooperazione europea l’art. 9 del regolamento 2019/452 individua, fra l’altro, informazioni sulla proprietà, sul valore approssimativo, sui prodotti e servizi, sugli Stati di operatività, sul finanziamento e sulla data dell’investimento.

La completezza non coincide con il numero dei documenti. Un contratto complesso allegato integralmente può lasciare invisibile il diritto che incide sull’attivo strategico. È utile spiegare dove si trovi quel diritto, come operi e quale effetto produca. Nelle operazioni tecnologiche una relazione comprensibile, verificata dai responsabili tecnici, può rendere la valutazione molto più affidabile di una raccolta di presentazioni commerciali.

Le affermazioni più impegnative devono trovare un riscontro. Se si sostiene che l’acquirente non avrà accesso a determinate informazioni, occorre descrivere le restrizioni tecniche e organizzative che lo impediscono. Se si afferma che una fornitura è sostituibile, devono essere chiariti i tempi e le condizioni della sostituzione. Se si invoca l’autonomia della società italiana, bisogna leggere insieme statuto, deleghe, contratti di servizio e sistemi di gruppo.

Per i gruppi internazionali è utile predisporre una narrazione giuridica italiana unitaria e coordinare la documentazione in altre lingue con le esigenze dell’istruttoria. L’eventuale necessità di traduzioni o di particolari attestazioni va verificata rispetto ai documenti e alle richieste applicabili, senza presumere che ogni allegato estero richieda la medesima formalità. Il controllo dei poteri di firma e dell’eventuale procura deve precedere l’invio.

Il dossier dovrebbe anche affrontare gli elementi problematici che l’amministrazione può ragionevolmente individuare. Una dipendenza rilevante presentata insieme alle misure che possono limitarla è valutabile. Una dipendenza omessa e scoperta durante l’istruttoria produce un problema di merito e un problema di affidabilità dell’intera ricostruzione.

12. La trasmissione alla Presidenza: deposito, riservatezza e prova dell’adempimento

L’art. 5 del DPCM n. 133 del 2022 prevede la trasmissione esclusivamente telematica, tramite posta elettronica certificata, al Dipartimento per il coordinamento amministrativo della Presidenza del Consiglio dei ministri, all’indirizzo appositamente pubblicato. La medesima disposizione disciplina le comunicazioni della società acquisita e le successive integrazioni. Il canale e la modulistica ufficiali devono essere verificati nella versione disponibile al momento del deposito.

Questa verifica ha una funzione precisa. Un indirizzo tratto da un vecchio fascicolo o un modello conservato per anni non costituiscono una base sufficiente per un nuovo adempimento. Occorre controllare il destinatario istituzionale, la corretta sottoscrizione, gli allegati richiamati e la loro leggibilità. Le ricevute e la versione esatta del dossier inviato devono essere conservate in modo unitario, anche quando le dimensioni dei documenti impongano di organizzare più trasmissioni secondo le indicazioni dell’ufficio.

La prova della consegna documenta l’invio; non dimostra automaticamente la completezza sostanziale della notifica. La distinzione avrà rilievo nel calcolo dei termini. Il gruppo di lavoro deve quindi monitorare subito le comunicazioni ricevute, invece di considerare il deposito come l’inizio di un periodo di semplice attesa.

La riservatezza richiede un lavoro altrettanto concreto. Le informazioni commercialmente sensibili devono essere individuate e la ragione della loro protezione deve essere comprensibile. Occorre distinguere la riservatezza commerciale, le informazioni personali, gli eventuali contenuti classificati e i limiti alla condivisione fra le parti. La riservatezza del dossier non esclude la circolazione istituzionale delle informazioni prevista dalla disciplina nazionale ed europea.

Per le società quotate va inoltre coordinata la gestione del procedimento con gli autonomi obblighi di informazione al mercato. Il decreto-legge precisa che dalla notifica non deriva, di per sé, l’obbligo di comunicazione al pubblico previsto dall’art. 114 TUF. Ciò non esaurisce la valutazione degli obblighi applicabili a informazioni privilegiate o ad altri eventi rilevanti. La comunicazione pubblica e la comunicazione alla Presidenza devono essere governate come questioni giuridiche collegate, ciascuna con la propria base normativa.

13. Dentro la Presidenza: chi istruisce e come si forma la decisione

L’invio alla Presidenza attiva un procedimento che coinvolge più amministrazioni. Il Dipartimento per il coordinamento amministrativo trasmette la notifica e convoca il Gruppo di coordinamento per individuare il ministero responsabile dell’istruttoria e della proposta. La comunicazione alle parti identifica il ministero competente oppure informa che l’operazione è estranea all’ambito della disciplina.

Il ministero responsabile conduce la valutazione in raccordo con le altre amministrazioni. Il Gruppo di coordinamento assicura il confronto fra competenze differenti; l’Agenzia per la cybersicurezza nazionale partecipa per gli ambiti di competenza. Questa struttura spiega perché una descrizione dell’operazione debba essere giuridicamente precisa e, insieme, intelligibile a interlocutori tecnici e istituzionali diversi.

La decisione di esercizio dei poteri è adottata con decreto del Presidente del Consiglio, su conforme deliberazione del Consiglio dei ministri, secondo le disposizioni applicabili. L’istruttoria deve rendere identificabili il rischio e le ragioni della misura proposta. Il carattere elevato della valutazione non elimina il bisogno di un collegamento fra fatti accertati, interesse protetto e intervento concretamente disposto.

Il non esercizio può seguire la procedura semplificata dell’art. 6 del DPCM n. 133 del 2022. In assenza delle richieste tempestive di rimessione al Consiglio dei ministri, il Gruppo delibera sulla proposta e il Dipartimento ne trasmette l’esito alle parti. Queste ultime possono chiedere la rimessione entro cinque giorni dalla notifica o dalla comunicazione che le informa della partecipazione al procedimento. Anche il non esercizio può accompagnarsi a raccomandazioni.

La semplificazione riguarda il modo di formare la decisione; non attribuisce all’impresa un diritto generale a una conclusione anticipata entro un termine ridotto. Il legale deve leggere le comunicazioni per ciò che effettivamente attestano. L’individuazione del ministero, una richiesta istruttoria e la comunicazione dell’esito appartengono a momenti diversi, con effetti diversi sul calendario e sull’eseguibilità dell’operazione.

14. Il tempo del procedimento: quarantacinque giorni non bastano a fissare il closing

Il termine ordinario previsto dagli artt. 1 e 2 per l’esercizio dei poteri è di quarantacinque giorni, secondo la fattispecie. La sua utilizzazione nel calendario contrattuale richiede però di individuare il momento iniziale, verificare la completezza della notifica e registrare le sospensioni applicabili. La semplice data della prima trasmissione può non coincidere con quella dalla quale il termine utilmente decorre.

In caso di notifica incompleta, il decreto-legge collega la decorrenza al ricevimento degli elementi integrativi. Il DPCM n. 133 del 2022 disciplina l’incompletezza o irregolarità attraverso la comunicazione dell’ufficio e la presentazione della nuova notifica completa. La differenza rispetto alla richiesta di approfondimenti è sostanziale: la prima incide sull’avvio o sulla rinnovata decorrenza dell’intero periodo; la seconda sospende un termine già in corso nei casi previsti.

Le richieste di informazioni alle parti sospendono il termine per una sola volta fino al ricevimento delle risposte, da rendere entro dieci giorni. Per le richieste a terzi è prevista, sempre per una sola volta, la sospensione collegata a risposte da rendere entro venti giorni. Le richieste successive alla prima, nelle rispettive categorie, non producono una nuova sospensione. Il calendario deve registrare l’effetto giuridico della singola comunicazione, evitando di attribuire automaticamente lo stesso effetto a ogni scambio documentale.

Esiste poi una questione di computo che un contributo operativo deve rendere visibile. L’art. 6, comma 7, dei DPR nn. 35 e 86 del 2014 esclude sabati, domeniche e festività nazionali dal computo dei termini richiamati. Il Documento programmatico dell’Osservatorio Golden Power del 2025 segnala, tuttavia, una prassi di calcolo in giorni di calendario e chiede un chiarimento normativo. Si tratta di una divergenza rilevante fra testo regolamentare e prassi riportata dagli operatori, che non può essere risolta cancellando dal quadro una delle due informazioni.

Sul piano della gestione è opportuno effettuare gli adempimenti entro la scadenza più prudente e chiarire tempestivamente con l’ufficio il calendario del procedimento. Ai fini del closing e dell’eventuale non esercizio per decorso del tempo, occorre una valutazione giuridica documentata della decorrenza e del criterio applicabile. Un chiarimento organizzativo dell’amministrazione è utile; la soluzione della questione normativa richiede il coordinamento delle fonti. Il calendario contrattuale dovrebbe assorbire l’incertezza residua.

La cooperazione europea può infine produrre ulteriori sospensioni secondo l’art. 2-ter del decreto-legge. Il tempo effettivo non si ottiene, pertanto, attraverso una somma fissa valida per ogni operazione. È il risultato di una sequenza di eventi che devono essere tracciati: deposito completo, richieste, risposte, attivazione della cooperazione e ricezione delle relative determinazioni.

La distinzione ha anche un valore critico. La rapidità del procedimento è un interesse dell’investitore; la certezza del modo in cui il tempo viene misurato è una condizione più elementare. Un sistema che pretende adempimenti puntuali deve rendere altrettanto riconoscibile il proprio calendario.

15. L’istruttoria e il contraddittorio: rispondere al rischio che l’amministrazione sta esaminando

Una richiesta di informazioni permette di comprendere dove si stia concentrando l’attenzione dell’amministrazione. Può riguardare un dato mancante, la catena di controllo, la disponibilità di una tecnologia o la sostenibilità di un impegno. La risposta deve affrontare la domanda e ricondurla alla rappresentazione complessiva dell’operazione.

Il DPCM n. 133 del 2022 prevede che le richieste siano trasmesse dal Dipartimento, anche attraverso la convocazione in audizione. Le informazioni vengono inoltrate con il canale previsto oppure depositate nell’audizione, se richiesto. La partecipazione deve quindi essere organizzata in modo che chi conosce l’attività tecnica e chi ne valuta gli effetti giuridici lavorino sulla medesima ricostruzione.

L’audizione può avere grande utilità quando una vulnerabilità apparentemente semplice dipende da un’architettura complessa. Il responsabile tecnico può spiegare il funzionamento del sistema; il legale deve chiarire quali conseguenze ne derivino rispetto ai presupposti del potere e quali misure siano effettivamente praticabili. Un incontro non seguito da una rappresentazione documentale sufficientemente precisa rischia di lasciare nel fascicolo una spiegazione incompleta.

La società acquisita conserva una posizione propria. Può chiarire fatti che l’acquirente conosce soltanto attraverso la due diligence, contestare una ricostruzione o rappresentare gli effetti delle prescrizioni sulla continuità aziendale. La sua partecipazione è particolarmente rilevante quando gli impegni richiesti debbano essere eseguiti dai suoi organi e con le sue risorse. La convergenza sull’acquisizione non rende necessariamente coincidenti tutti gli interessi.

Le garanzie partecipative vanno lette alla luce della disciplina speciale e delle regole generali applicabili. Non è prudente costruire la strategia sull’aspettativa di ricevere sempre, prima della decisione, un documento assimilabile a un elenco definitivo delle obiezioni. La memoria sui fatti controversi e sulle alternative disponibili dovrebbe essere presentata quando può ancora contribuire all’istruttoria. L’eventuale contestazione della compressione del contraddittorio richiede una valutazione specifica del procedimento e delle esigenze di riservatezza.

L’avvocato deve infine preservare la distinzione fra collaborazione e acquiescenza. Fornire dati e proporre soluzioni può accompagnarsi alla contestazione motivata della base legale o della proporzionalità di una misura. La posizione difensiva acquista consistenza quando indica quale elemento manchi, quale alternativa esista e quale documento ne dimostri l’efficacia.

16. Quando il fascicolo diventa europeo

Per gli investimenti compresi nel regolamento 2019/452 il procedimento nazionale si inserisce in un meccanismo di cooperazione. Lo Stato che effettua il controllo trasmette le informazioni alla Commissione e agli altri Stati membri; questi possono formulare osservazioni o pareri secondo le rispettive competenze. Il deposito dell’impresa alla Presidenza e la comunicazione europea dell’autorità sono passaggi distinti. La decisione finale di controllo resta affidata allo Stato competente.

Nell’art. 6 del regolamento, l’intenzione di intervenire è comunicata entro quindici giorni civili dal ricevimento delle informazioni; osservazioni e pareri seguono, in via ordinaria, entro trentacinque giorni civili. Le richieste supplementari attivano la disciplina dei venti giorni dal ricevimento delle informazioni aggiuntive. La Commissione dispone, nell’ipotesi prevista dal medesimo articolo, di un ulteriore spazio fino a cinque giorni dopo la scadenza per emettere un parere conseguente alle osservazioni degli Stati. Questi termini non vanno confusi con quelli della cooperazione relativa a investimenti non sottoposti a controllo, regolata dall’art. 7.

Il raccordo con l’Italia è disciplinato dall’art. 2-ter del decreto-legge e dall’art. 8 del DPCM n. 133 del 2022. La manifestazione dell’intenzione di formulare osservazioni o un parere produce la sospensione prevista dalla norma nazionale; una sospensione può derivare anche dalla richiesta italiana di attivare tali contributi. Il Dipartimento informa le parti delle sospensioni e gestisce le richieste supplementari. La mera trasmissione iniziale in Europa non equivale, da sola, a una maggiorazione fissa del termine italiano.

Per l’impresa internazionale questo significa che la coerenza del dossier deve estendersi agli altri ordinamenti. Prodotti, controllo, finanziamento e progetto industriale non possono essere descritti diversamente in notificazioni parallele senza una ragione riconoscibile. L’eventuale pluralità di investimenti o acquisizioni locali richiede il coordinamento dei consulenti, conservando la specificità delle regole nazionali.

Schill ha letto il rafforzamento del controllo europeo anche nel suo rapporto con l’apertura agli investimenti e con la politica economica esterna dell’Unione. Il procedimento mostra concretamente questa tensione: lo scambio di informazioni può migliorare la valutazione di rischi transnazionali, mentre la pluralità dei livelli richiede garanzie di proporzionalità e prevedibilità. La cooperazione deve rendere l’esame più informato e controllabile.

Al momento dell’aggiornamento di questo contributo occorre inoltre distinguere il quadro operativo dalla riforma già adottata. Il regolamento 2026/1386 è entrato in vigore, ma la sua applicazione generale è prevista dal 17 gennaio 2028, con disposizioni preparatorie anticipate e una disciplina transitoria. Il regolamento 2019/452 continua quindi a governare il meccanismo qui descritto. Per operazioni con un orizzonte temporale lungo, l’analisi deve essere aggiornata in funzione dell’effettiva scansione dell’investimento.

17. Il diritto europeo entra anche nel merito della decisione

La dimensione europea oltrepassa lo scambio di informazioni. Un investimento può essere protetto dalla libertà di stabilimento o dalla circolazione dei capitali; le restrizioni devono trovare una giustificazione compatibile con i Trattati. La responsabilità nazionale per la sicurezza, riconosciuta dall’art. 4, paragrafo 2, TUE, deve essere esercitata all’interno di questo sistema di competenze e garanzie.

La sentenza Xella del 13 luglio 2023 impone un’attenzione particolarmente concreta. Una società dell’Unione non perde la tutela della libertà di stabilimento per la sola provenienza dei propri azionisti. Nella controversia relativa a materiali da costruzione, la Corte ha esaminato la natura dell’approvvigionamento e la consistenza della minaccia, richiamando la necessità di un rischio effettivo e sufficientemente grave per un interesse fondamentale. La mera importanza economica di una fornitura non risolve il problema della giustificazione.

La decisione riguarda anche l’ambito del regolamento 2019/452, che la Corte non ha ritenuto generalmente esteso agli investimenti effettuati da società dell’Unione soltanto perché partecipate da soggetti di Paesi terzi, salva la questione degli assetti artificiali elusivi. Questa delimitazione va distinta dalla disciplina nazionale e dalla riforma europea del 2026, che amplia il quadro anche rispetto a determinate strutture europee controllate da investitori di Paesi terzi. Confondere i piani o anticipare la nuova applicazione significa alterare l’analisi della singola operazione.

Nel dossier ciò richiede un’argomentazione specifica. Devono essere identificate la libertà pertinente, la posizione dell’acquirente, la minaccia dedotta e le alternative meno restrittive. L’argomento europeo acquista forza quando si collega ai fatti dell’istruttoria. Un’affermazione astratta sulla libertà dei capitali offre meno protezione di una dimostrazione documentata che una determinata prescrizione ecceda quanto necessario a neutralizzare il rischio individuato.

La stessa precisione deve guidare la difesa dell’interesse nazionale. Un’autorizzazione antitrust o prudenziale non esclude logicamente ogni rischio di sicurezza. Il Governo deve tuttavia spiegare quale interesse ulteriore stia proteggendo e perché lo strumento impiegato sia compatibile con le competenze e con i limiti dell’ordinamento europeo. La specificità della funzione nazionale diventa più solida quanto più è riconoscibile il suo oggetto.

18. Il settore finanziario dopo la riforma del 2026: cambia la sequenza dei procedimenti

Il settore finanziario rende particolarmente evidente la necessità di coordinare funzioni differenti. La valutazione prudenziale delle partecipazioni qualificate, il controllo delle concentrazioni e la protezione della sicurezza rispondono a finalità proprie. Per gli enti creditizi, le competenze attribuite alla BCE dal regolamento 1024/2013 devono essere rispettate; per le concentrazioni di dimensione europea, l’art. 21 del regolamento 139/2004 delimita lo spazio degli interventi nazionali a tutela di interessi legittimi.

La legge n. 4 del 2026, di conversione del decreto-legge n. 175 del 2025, ha modificato l’art. 2 del decreto-legge n. 21 del 2012. Nel settore finanziario, incluso quello creditizio e assicurativo, quando l’operazione è soggetta anche all’autorizzazione delle autorità europee competenti per gli aspetti prudenziali e concorrenziali, i poteri speciali non possono essere esercitati prima del completamento dei relativi procedimenti. La disciplina differisce inoltre la decorrenza dei termini per la notifica Golden power fino alla loro definizione, secondo le fattispecie dei commi 4 e 6-bis.

La conseguenza operativa è significativa. La programmazione non può assumere che tutti i procedimenti avanzino necessariamente su binari paralleli fino a decisioni intercambiabili. Occorre individuare quali autorizzazioni europee siano effettivamente richieste, quale sia il loro oggetto e quando ciascun procedimento possa dirsi concluso. Da queste informazioni dipendono la scansione del deposito nazionale e il calendario negoziale.

La modifica ha anche una dimensione sostanziale. Il richiamo alla regolamentazione prudenziale e al controllo delle concentrazioni rafforza il problema della residualità; la sicurezza economica e finanziaria nazionale è collegata alla protezione di interessi essenziali non adeguatamente garantiti dalla specifica regolamentazione di settore. Il fascicolo Golden power dovrebbe quindi spiegare che cosa sia già stato esaminato dalle autorità competenti e quale rischio eventualmente residui.

Il valore dei documenti europei è duplice: comprovano l’avanzamento dei procedimenti e aiutano a delimitare la questione nazionale. Essi non devono essere utilizzati come formule che assorbano ogni problema di sicurezza, né possono essere ignorati quando escludano o affrontino il rischio invocato. A mio avviso, la forza della posizione nazionale dipende qui dalla capacità di rendere verificabile la propria specificità.

Per l’avvocato questa sequenza richiede un coordinamento stretto fra competenze bancarie, assicurative, antitrust e amministrative. Gli effetti industriali di una prescrizione devono restare collegati al rischio che ne giustifica l’adozione. La preferenza per un determinato assetto del mercato, considerata da sola, non sostituisce il presupposto del potere speciale.

19. Progettare le misure: la parte più delicata del confronto

Quando il rischio appare mitigabile, la questione diviene quale misura possa neutralizzarlo mantenendo realizzabile l’investimento. Le disposizioni degli artt. 1 e 2 attribuiscono rilievo alle prescrizioni, alle condizioni e agli impegni; il ricorso al veto o all’opposizione deve confrontarsi con l’insufficienza delle soluzioni meno restrittive secondo la fattispecie. Il confronto sulle misure appartiene dunque alla logica della proporzionalità.

Una proposta utile dovrebbe identificare il rischio affrontato, il destinatario dell’obbligo, l’attività richiesta, il termine di attuazione e il modo in cui il rispetto potrà essere verificato. Se la vulnerabilità riguarda l’accesso a informazioni sensibili, la misura deve precisare quali informazioni, quali soggetti e quali accessi. Un impegno generico alla tutela dei dati può essere difficilmente verificabile e, al tempo stesso, gravare sull’impresa con un’estensione incerta.

Garofoli ha richiamato l’esigenza di prescrizioni concretamente attuabili e monitorabili. Il criterio ha una portata che supera l’efficienza amministrativa: una misura priva di parametri riconoscibili trasferisce il conflitto dal momento della decisione a quello dell’adempimento. L’impresa può ritrovarsi obbligata a dimostrare continuamente il rispetto di una regola della quale non è chiaro il contenuto.

Il costo va quindi valutato insieme alla precisione. Occorre verificare se la separazione informatica richieda nuove infrastrutture, se una funzione debba essere mantenuta localmente, se l’autonomia della governance sia compatibile con i finanziamenti e se una restrizione tecnologica modifichi le licenze. Gli impegni assunti devono essere approvati dai soggetti capaci di attuarli. Il consulente non può risolvere sul piano delle parole una contraddizione che rimane nell’organizzazione industriale.

La vicenda Pirelli mostra quanto le misure possano incidere sulla distribuzione del comando. Secondo il comunicato della società dell’11 aprile 2026, relativo al decreto approvato il 9 aprile e notificato il giorno successivo, le nuove prescrizioni riguardano, fra l’altro, rappresentanza negli organi, autonomia gestionale, flussi informativi e rapporti organizzativi con il gruppo. Il riferimento è alla descrizione pubblicata dalla società, distinta dal testo integrale del provvedimento.

Per l’investitore, una partecipazione formalmente invariata può quindi attribuire un insieme di facoltà concretamente diverso. È questa possibilità che deve entrare nella valutazione originaria del prezzo e nelle clausole sulle misure accettabili. Il confronto amministrativo può migliorare la struttura dell’operazione; richiede che i suoi effetti economici siano conosciuti da chi ne sostiene il costo.

20. Leggere l’esito: estraneità, non esercizio, raccomandazioni, prescrizioni, opposizione

La comunicazione conclusiva deve essere letta nella sua qualificazione giuridica e nel suo contenuto concreto. L’estraneità all’ambito applicativo significa che l’operazione descritta non rientra nel perimetro considerato. Il non esercizio presuppone un diverso giudizio: l’operazione è stata esaminata senza che siano stati esercitati i poteri speciali. La differenza rileva quando cambino i fatti o quando si debba valutare un atto successivo.

Il non esercizio può contenere raccomandazioni. La loro presenza richiede attenzione, ma non consente di attribuire automaticamente a ogni indicazione il medesimo regime delle condizioni imposte attraverso l’esercizio del potere. Occorre leggere formulazione, funzione e dispositivo. Una preoccupazione manifestata dall’amministrazione può essere rilevante per la futura organizzazione; l’applicazione di conseguenze sanzionatorie richiede invece una base giuridica riconoscibile.

Quando sono imposte prescrizioni, il lavoro consiste nel tradurre il decreto in obblighi eseguibili. Devono essere individuati i destinatari, il momento iniziale, gli adempimenti anteriori al closing e quelli successivi, le comunicazioni periodiche e l’autorità incaricata del monitoraggio. Una disposizione rivolta all’acquirente e una disposizione rivolta alla società acquisita possono richiedere decisioni societarie e responsabilità differenti.

L’opposizione all’acquisto e il veto su delibere, atti o operazioni producono conseguenze che dipendono dalla fattispecie e dall’eventuale attuazione già intervenuta. Se sono state acquistate partecipazioni e opera il regime previsto dagli artt. 1 o 2, la disciplina può imporre la loro cessione entro un anno e contemplare la vendita ordinata dal tribunale in caso di inottemperanza. Il contratto deve aver considerato anche questi scenari, senza affidarsi alla sola eventualità di una semplice mancata realizzazione dell’affare.

Infine, il decorso del termine previsto dalla legge può consentire l’operazione o determinare il non esercizio dei poteri secondo la disposizione applicabile. Per farvi affidamento occorre ricostruire correttamente tutti gli eventi che incidono sul termine e l’oggetto effettivamente notificato. L’effetto del decorso del tempo nella notifica formale va tenuto distinto dal silenzio sulla prenotifica, che segue la regola già esaminata.

21. Arrivare al closing: verificare che l’operazione realizzata sia quella esaminata

La conclusione favorevole del procedimento apre una verifica finale. Occorre confrontare il contratto e la struttura destinati a essere eseguiti con quanto rappresentato alla Presidenza. Il perimetro della società acquisita, l’identità degli investitori, i diritti di governance, il finanziamento e i passaggi organizzativi possono essere mutati durante l’attesa. Ogni differenza rilevante deve essere valutata prima del perfezionamento.

È utile che il responsabile legale raccolga in un documento di chiusura l’esito, la corrispondenza dei fatti, gli eventuali obblighi immediati e lo stato delle altre autorizzazioni. Questa è una misura organizzativa proposta, distinta da un adempimento generale imposto dalla legge. Serve a consentire agli organi societari e ai finanziatori di comprendere su quali elementi poggi la decisione di procedere.

Devono essere rispettati anche gli effetti dell’attesa previsti per la singola fattispecie. Nell’art. 2, comma 4, è sospesa l’efficacia della delibera, dell’atto o dell’operazione; negli acquisti partecipativi il decreto-legge disciplina, in particolare, la sospensione dei diritti di voto e degli altri diritti non patrimoniali. Queste formulazioni non vanno appiattite in un unico regime. La scelta contrattuale di differire il closing può offrire una protezione più ampia, ma deve essere riconosciuta come tale.

La sequenza del giorno di chiusura richiede attenzione quando il decreto pretenda assetti di governance o protezioni tecniche immediatamente efficaci. La costituzione di un presidio organizzativo può dover precedere il trasferimento; una nomina può dover avvenire contestualmente; l’accesso ai sistemi può dipendere dall’attivazione di una separazione verificabile. Una generica promessa di adeguarsi dopo il closing non sostituisce il rispetto del momento prescritto.

Il completamento dell’acquisto deve infine essere coordinato con gli obblighi di trasmissione degli atti e con le comunicazioni eventualmente richieste dal provvedimento. Il fascicolo che ha consentito l’investimento deve accompagnare chi ne governerà l’esecuzione. La discontinuità fra il gruppo che ha negoziato l’affare e quello che gestirà l’impresa è uno dei rischi organizzativi più facilmente prevenibili.

22. Dopo la decisione: organizzare il rapporto con il potere pubblico

Un decreto con prescrizioni può instaurare un rapporto che accompagna l’impresa per anni. La dimensione continuativa dei poteri speciali, valorizzata nella ricostruzione di Amorosino, aiuta a comprendere perché la pratica non possa essere archiviata con il trasferimento delle partecipazioni. La protezione dell’interesse pubblico può assumere la forma di obblighi che devono essere osservati durante la vita dell’investimento.

Il provvedimento deve essere tradotto in responsabilità organizzative. Per ogni obbligo è utile individuare una funzione responsabile, la documentazione necessaria a provarne l’adempimento e il momento nel quale verificarlo. Queste scelte dovrebbero essere coerenti con l’amministrazione e con le modalità di monitoraggio individuate nel decreto. I regolamenti procedurali contemplano espressamente l’indicazione di prescrizioni, criteri di controllo e amministrazione competente.

Una restrizione agli accessi informativi, per esempio, richiede regole che sopravvivano al cambio del personale e dei fornitori. Un obbligo sulla governance richiede che le successive nomine siano esaminate alla luce del decreto. Un vincolo sulla continuità di una funzione deve essere considerato quando si negoziano nuove esternalizzazioni. La conformità dipende dalla capacità dell’organizzazione di riconoscere le decisioni che incidono sull’obbligo.

Il monitoraggio dovrebbe produrre documenti utilizzabili. Una relazione che affermi soltanto il rispetto delle prescrizioni offre una prova debole. È più utile collegare gli obblighi a fatti, deliberazioni, configurazioni e verifiche, preservando la riservatezza delle informazioni. L’obiettivo è consentire all’impresa e all’autorità di comprendere se la misura stia funzionando e quali problemi siano emersi.

Anche gli imprevisti devono essere gestiti in modo ordinato. Se una misura diventa tecnicamente inattuabile o se il contesto cambia, l’impresa deve esaminare tempestivamente le possibilità di interlocuzione e di eventuale revisione. Una richiesta di chiarimento o modifica non sospende da sola l’obbligo esistente. Fino a un nuovo atto o a una diversa determinazione efficace, il decreto conserva la propria forza secondo il suo contenuto.

La durata e l’eventuale revisione delle prescrizioni meritano pertanto attenzione già nell’istruttoria. Una misura giustificata da un rischio determinato dovrebbe poter essere valutata rispetto all’evoluzione di quel rischio. Per l’investitore, conoscere le condizioni del rapporto amministrativo nel tempo è una componente della disponibilità effettiva dell’impresa acquistata.

23. Le deviazioni dal percorso ordinario: 5G, concessioni e operazioni successive

La disciplina del 5G dimostra perché un unico calendario Golden power non possa descrivere ogni procedimento. L’art. 1-bis considera il piano annuale degli acquisti rilevanti, da notificare prima dell’attuazione, con la possibilità di aggiornamenti quadrimestrali. Il contenuto investe programma degli acquisti, fornitori, beni e servizi, contratti in corso e sviluppo della rete, secondo la disposizione.

Il termine di base è di trenta giorni. Per approfondimenti tecnici sono previste proroghe fino a venti giorni, ulteriormente prorogabili una sola volta di venti giorni nei casi di particolare complessità; operano inoltre le specifiche regole su richieste informative, incompletezza e sospensione. Il piano si intende approvato al decorso dei termini previsti. La valutazione può incidere anche sul periodo di approvazione e sulla sostituzione di beni o servizi. Il regime non coincide, quindi, con quello dell’acquisto di una partecipazione ai sensi degli artt. 1 e 2.

Per le imprese interessate questo richiede una programmazione degli approvvigionamenti coordinata con l’esame pubblico. Una modifica del fornitore o dell’architettura può avere conseguenze sul piano, sulle prescrizioni pregresse e sulle verifiche di sicurezza. Il gruppo che si occupa degli acquisti deve conoscere tali vincoli prima di assumere obblighi contrattuali.

Nelle concessioni, il DPCM n. 189 del 2022 detta una disciplina specifica di raccordo con le procedure di affidamento. L’analisi deve pertanto integrare regole di gara, contenuto della concessione e procedimento Golden power. Il titolo concessorio e il controllo sull’operazione conservano funzioni proprie; il coordinamento va verificato nella specifica sequenza di affidamento.

Un’attenzione analoga riguarda ciò che accade dopo un’acquisizione già esaminata. Ulteriori acquisti di quote, modifiche dei patti, trasferimenti di attivi o riorganizzazioni possono porre una nuova questione di notifica. Il provvedimento precedente costituisce un elemento essenziale della valutazione, ma il suo oggetto va confrontato con il nuovo atto.

Il criterio operativo è la continuità della conoscenza. Chi assiste il gruppo in una seconda operazione deve poter ricostruire quanto sia stato notificato nella prima, quale misura sia stata adottata e quali presupposti fattuali l’abbiano sostenuta. Una due diligence Golden power dovrebbe quindi esaminare anche la storia amministrativa dell’attivo, oltre alla sua situazione societaria corrente.

24. Se l’adempimento manca: poteri d’ufficio, invalidità e sanzioni

L’omissione della notifica non consuma il potere pubblico per il solo passare del tempo dall’operazione. Gli artt. 1 e 2 prevedono, nei casi di violazione dell’obbligo, l’avvio del procedimento anche in assenza di notifica e collegano il termine per l’esercizio dei poteri alla conclusione dell’accertamento della violazione. Un investimento realizzato senza comunicazione deve quindi essere esaminato anche sotto il profilo della sua esposizione successiva.

Le conseguenze vanno distinte. Possono operare nullità degli atti, sospensione dei diritti, obblighi di ripristino, cessione delle partecipazioni e sanzioni pecuniarie, secondo la fattispecie. Per le omissioni contemplate dagli artt. 1 e 2 la disciplina prevede sanzioni fino al doppio del valore dell’operazione, con il minimo parametrato all’uno per cento del fatturato cumulato delle imprese coinvolte. La violazione delle condizioni può seguire formulazioni sanzionatorie diverse; il regime del 5G presenta, a sua volta, parametri propri. La misura della conseguenza non deve essere ricavata da una formula unica riferita indistintamente a ogni violazione.

Il DPCM n. 133 del 2022 dedica l’art. 9 al procedimento sanzionatorio. Dopo la notificazione dell’avvio, gli interessati dispongono di trenta giorni per scritti difensivi e documenti, possono chiedere di essere sentiti e prendere visione degli atti. La richiesta di accesso sospende quel termine fino all’ostensione. Il procedimento può concludersi con la sanzione o con l’archiviazione.

Questa fase richiede una difesa autonoma. Devono essere ricostruiti il fatto contestato, l’obbligo applicabile, il soggetto responsabile, la documentazione disponibile al momento della scelta e gli elementi rilevanti ai fini sanzionatori. Una decisione finale di non esercizio dei poteri sull’operazione e l’accertamento di una precedente omissione riguardano questioni differenti; la prima non cancella automaticamente la seconda.

Se l’impresa scopre una possibile omissione, è necessario ricostruire tempestivamente la sequenza e valutare il modo corretto di interloquire con l’amministrazione. Una notificazione tardiva non può essere presentata come una sanatoria automatica. Il comportamento successivo può avere rilievo nella valutazione del caso, ma non sostituisce l’esame della violazione e dei suoi effetti.

25. La tutela davanti al giudice: il fascicolo difensivo nasce durante l’istruttoria

Il carattere strategico degli interessi coinvolti attribuisce all’amministrazione uno spazio valutativo ampio. Il provvedimento rimane, tuttavia, sottoposto al controllo giurisdizionale. La verifica della base legale, dei fatti, dell’istruttoria, della motivazione e della proporzionalità acquista particolare rilievo proprio in ragione dell’intensità delle conseguenze sull’impresa.

Le controversie relative all’esercizio dei poteri speciali rientrano nella giurisdizione esclusiva amministrativa e nella competenza funzionale del TAR Lazio, sede di Roma. Si applica il rito abbreviato previsto dall’art. 119 c.p.a., con le sue regole sul dimezzamento dei termini e le eccezioni per la notificazione del ricorso introduttivo in primo grado. L’azione di annullamento resta soggetta, in via ordinaria, al termine di sessanta giorni: la decorrenza e gli ulteriori adempimenti devono essere verificati sul provvedimento e sulla concreta modalità della sua conoscenza.

La proposizione del ricorso non sospende automaticamente gli obblighi. L’eventuale tutela cautelare richiede una domanda e la valutazione dei relativi presupposti. Anche un’istanza rivolta all’amministrazione per ottenere chiarimenti o riesame deve essere coordinata con il termine di impugnazione: l’interlocuzione non consente, da sola, di considerarlo neutralizzato.

La sentenza del TAR Lazio n. 13748 del 12 luglio 2025, relativa all’operazione UniCredit–Banco BPM, mostra il rilievo della motivazione delle singole prescrizioni. La decisione ha annullato specifiche parti del provvedimento, fra cui la previsione della durata quinquennale e un’estensione riguardante il portafoglio di project finance, secondo le distinte ragioni esaminate dal giudice. Il suo significato non può essere trasformato nell’annullamento dell’intero decreto o in una soluzione definitiva di ogni questione europea.

Il precedente suggerisce un metodo difensivo: leggere ogni prescrizione rispetto al rischio al quale pretende di rispondere, al suo oggetto e alla sua durata. Un provvedimento complesso può contenere valutazioni differenti; la contestazione deve individuare il vizio del segmento effettivamente lesivo.

La qualità del ricorso dipende anche dalla qualità dell’istruttoria privata e della partecipazione amministrativa. Se l’impresa ha documentato una soluzione meno restrittiva, ha chiarito una dipendenza tecnica o ha dimostrato il costo di una misura, il giudice dispone di elementi per valutarne il mancato esame. Le informazioni che non sono mai state organizzate difficilmente diventano, all’ultimo momento, una dimostrazione persuasiva.

La difesa comincia quindi quando si costruisce il dossier, pur potendo l’operazione concludersi senza alcun contenzioso. È il significato professionale della tracciabilità: consentire di ricostruire ciò che l’impresa ha dichiarato, ciò che l’amministrazione ha accertato e la relazione fra entrambi e la misura adottata.

26. Il procedimento come misura della qualità del potere

Seguire il Golden power dall’ideazione dell’investimento alla sua esecuzione consente di cogliere un cambiamento profondo. Il diritto dell’interesse nazionale entra nella costruzione del contratto, nella distribuzione dei diritti, nel calendario finanziario e nell’organizzazione dell’impresa. La decisione pubblica può rendere possibile l’operazione entro condizioni che ne definiscono una parte del contenuto economico.

Questa capacità deve accompagnarsi a una responsabilità altrettanto intensa. L’ampliamento degli attivi considerati strategici rende essenziale distinguere il perimetro della conoscenza pubblica dal presupposto della restrizione. Un sistema può richiedere informazioni su molte operazioni e mantenere selettivo il proprio intervento. La frequenza della notifica non dimostra, di per sé, la frequenza della minaccia.

A mio avviso, la tenuta dell’istituto dipende dalla possibilità di ricostruire l’intera catena del giudizio. L’attivo deve essere identificato attraverso la sua funzione; il mutamento deve essere attribuito all’operazione; il rischio deve essere riferito a un interesse protetto; la misura deve essere spiegata rispetto a quel rischio. Il rapporto con il diritto europeo attraversa ciascuno di questi passaggi, dal perimetro delle competenze alla proporzionalità dell’esito.

Per l’impresa, la stessa catena diventa un criterio di preparazione. La due diligence accerta i fatti, il contratto distribuisce i rischi disponibili fra le parti, la notifica rende conoscibile il progetto, l’istruttoria verifica le criticità e il monitoraggio conserva nel tempo le condizioni imposte. Ogni passaggio utilizza il lavoro del precedente. La frammentazione dell’assistenza rende più difficile governare gli effetti che attraversano l’intera operazione.

Il valore dell’avvocato si manifesta nella capacità di tenere insieme questi piani. Deve comprendere il progetto industriale senza confonderlo con la fattispecie normativa, difendere la libertà dell’investimento attraverso argomenti verificabili e riconoscere gli interessi pubblici che il diritto effettivamente protegge. Deve anche sapere quando una prescrizione consenta all’operazione di proseguire e quando ne alteri il contenuto al punto da richiedere una nuova decisione dell’investitore.

La certezza giuridica, in questo ambito, è la possibilità di sapere su quali fatti si decide, quali regole governano il tempo e quali obblighi accompagneranno il capitale investito. Lo Stato protegge meglio quando rende riconoscibili le ragioni del proprio intervento. L’impresa investe meglio quando affronta quelle ragioni mentre conserva ancora la libertà di progettare l’operazione.